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德国国债期货市场发展现状及经验借鉴 德国国债期货市场发展现状及经验借鉴 德国是欧洲最大的经济体，金融市场十分发达。投资者对德国国债期货有强烈的投资和避险需求，使得德国国债期货在欧洲金融市场上发挥着重要的作用。经过多年的发展，德国国债期货已成为欧洲资本市场收益率曲线的基准，在货币政策传导、完善收益率曲线、调节社会融资成本、服务实体经济等方面起到了积极而重要的作用。 　　德国国债期货市场基本情况 　　（一）市场发展历程 　　德国国债期货最早由英国伦敦国际金融期货交易所（LIFFE）首先推出。1990年初，德国期货交易所（DTB）成立，并先后推出了10年期国债期货（Bund）、5年期国债期货（Bobl）、超长期国债期货（Buxl）和短期国债期货（Schatz）。 　　1998年，DTB与瑞典期权和期货交易所（SOFFEX）合并成立了欧洲期货交易所（Eurex）。高效的全电子化交易服务，可靠、透明和低成本的交易和结算体系，全球化的会员网络，促成了德国国债期货市场向Eurex的转移。由于交易量的萎缩，德国国债期货产品于1998年在LIFFE下线，Eurex成为德国国债期货交易的唯一场所。同时，Eurex将债券的现券交易、回购交易、期货交易和托管清算系统连接在一起，为投资者提供了一体化的综合服务，极大地提高了市场运作效率和安全性，推动了德国国债期现货市场的迅速发展。 　　（二）产品体系 　　目前，Eurex挂牌的德国国债期货产品包括2年期短期、5年期中期、10年期长期和30年期超长期国债期货。上市的4个产品中，长期、中期、短期产品都很成功，交易十分活跃，分别列全球国债期货合约成交量排名的第3、4、7位。2015年，长期德国国债期货日均成交量达到70万手，占所有期限产品总成交量的47%；其次为中期和短期产品，2015年日均成交分别为47万和28万手（见图1）。从持仓规模来看，长期、中期、短期三个产品规模大致相当，2015年日均持仓分别为107万、103万和126万手（见图2）。德国国债期货市场以机构投资者为主，持仓规模较大，成交持仓比较低。每年的平均成交持仓比来看，4个产品的成交持仓比均未超过1，目前在0.2～0.6的范围内（见图3）。 　　（三）投资者结构 　　德国国债期货市场以机构投资者为主，投资者结构合理。金融机构和非金融机构均可向Eurex申请成为交易所参与机构，但在人员专业水平、公司规模、技术系统等方面须满足Eurex所规定的申请条件1。目前，Eurex共有来自38个国家的637家机构直接参与交易，机构类型包括银行、资产管理机构、投资公司、对冲基金、境内外央行、德国财政部和非金融机构等。 　　按交易账户类型，各交易参与者可按自身业务需求申请开设自营（Principal）、做市商（Market Maker）和经纪（Agent）三类账户，其中自营账户用于机构自有资本的交易；做市商账户用于做市报价和交易；经纪账户用于客户经纪业务。从总体市场份额来看，2015年交易量占比最大的自营账户占44.9%，居其次的经纪账户占41.30%，做市商账户占13.8%（见表1）。不同产品的投资者结构略有不同（见表2）。 　　德国国债期现货市场关系 　　德国期货市场高度发达，交易活跃，期货市场规模远大于现货市场。活跃交易的期货市场，大大提升了现货市场的流动性和价格发现效率，形成了期货引导现货的市场格局。在已上市的几个产品中，长期德国国债期货最为活跃，是市场公认的反映欧洲中长期收益率水平的标杆。 　　（一）市场规模比较 　　1.期货市场规模远大于现货市场 　　德国国债期现货市场交易活跃，而期货市场交易规模又远大于现货市场。对比美国和德国的国债期现货市场相对规模，美国国债市场存量和流动性均远高于德国，2014年美国国债平均换手率达到10倍以上，而德国在4倍左右。但从期现货市场成交额之比来看，2014年德国国债期现货成交金额之比接近10倍，期货市场完全占据主导地位；而美国国债期货成交额仅为现货市场成交金额的0.7倍（见表3）。 　　德国国债期货市场规模大、流动性高，这是由德国在欧盟中的经济地位和欧洲资本市场的需求所决定的。首先，德国经济实力居欧洲首位，GDP占欧盟总量的20%左右。德国是世界主要的金融中心之一，投资者的广泛参与使德国国债期现货市场成为欧洲最具流动性的市场。其次，引入欧元后，由于市场和投资者呼吁利率趋于统一，不同欧盟国家国债收益率曲线趋同、价差收窄，使得德国国债期货成为欧盟区投资者风险管理的重要工具。德国国债期货合约已成为欧洲资本市场收益率曲线的基准，被用于对冲欧洲各国的政府债券利率风险2。因此，德国国债期货市场的成交量和活跃度均远高于现货市场。 　　2.期货市场带动现货市场 　　德国政府国