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保险公司资本结构的动态调整机制研究 　　摘要：基于权变理论和资本结构理论的相关研究提出了五个命题与保险公司资本结构的动态调整机制，并以国内A股上市的中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险等四家保险公司为例，通过比较分析保险公司根据企业价值、偿付能力、企业战略、宏观经济环境、资本市场等调整资本结构的行为，并验证五个命题和保险公司资本结构动态调整机制在我国的适应程度。研究发现，保险公司资本结构的调整需要保险公司在偿付能力监管目标和企业价值目标之间进行动态调整；企业战略、宏观经济环境和资本市场对保险公司资本结构调整均有着明显的影响；保险公司要根据环境的变化，综合考虑各方面的因素调整资本结构 关键词：保险公司；资本结构；动态调整；权变理论；多案例研究；偿付能力；融资战略；融资渠道 中图分类号：F842.3 文献标识码：A 文章编号：1007-2101（2015）06-0054-08 资本结构理论是财务理论的核心内容之一，国内外学者对资本结构理论进行了持续深入的研究，已经有较丰富成果，但至今有关资本结构的研究主要以非保险公司、尤其是传统企业为对象，针对金融企业尤其是保险公司的研究较少。保险公司的资本是能够用于支持资产负债表中各类风险的长期资金，与传统企业的资本相比有其独特的特点，如保险公司没有银行贷款、可以发行具有次级性质的债务补充附属资本、通过再保险减轻资本压力、资本成本计算复杂、无法直接采用资产负债数据计算偿债能力比率等。故以传统企业为对象研究得出的结论，并不完全适合用于保险公司。因此，保险公司的资本结构及其动态调整机制既有理论价值更具现实意义 保险公司与其他行业公司最大的不同，是其业务以经营风险为主，而风险处于不断变化之中，由此决定了分析保险公司的资本结构必须采用动态的分析方法，即必须综合考虑各种影响因素，采取基于具体问题具体分析的权变理论做指导。本文基于权变理论和资本结构理论的相关研究综述提出五个命题，在综合考虑保险公司资本特点的基础上，归纳提出了我国保险公司资本结构的动态调整机制，并以国内A股上市的中国人寿、中国平安、中国太保和新华保险等四家保险公司最近5年的年度财务报告信息以及实际案例，深度分析了保险公司根据企业价值、偿付能力、企业战略、宏观经济环境、资本市场等调整资本结构的行为，检验了五个命题和保险公司资本结构的动态调整机制在我国的适应程度 一、研究命题与保险公司资本结构动态调整机制 （一）基于权变理论的保险公司资本结构研究述评 保险公司资本结构的调整即对保险公司长期资金的规模以及债务资金、权益资金比例予以控制调整的决策和行为。保险公司资本的来源主要有内部的留存收益、隐蔽资本和减少风险暴露，以及外部的股票融资、次级债、证券化、再保险等途径。影响企业资本结构的因素包括经济环境、经济周期、资本市场发展状况等宏观层面的因素和企业规模、非债务税盾、成长性、盈利性、偿债能力等微观层面的因素（Baral，2004[1]；赵兴楣，王华，2011[2]；张超，顾乃康，2012[3]），这些因素同样对保险公司资本结构发生作用。影响保险公司资本结构的因素还有一个重要的方面，即保险公司业务经营的对象是处于不断变化之中的风险。保险公司资本结构的内外部环境处于动态变化状态，其对最低资本的需求也随之波动。随着环境的变化，资本结构始终处于动态调整之中（邢天才，袁野，2013[4]）。MM理论（Modigliani和Miller，1958[5]）、啄序理论（Myers，1984[6]）、市场择时理论（Baker和Wurgler，2002[7]）等传统的资本结构理论主要研究目标是企业价值的最大化或资本成本的最小化，在分析方法上过于依赖均衡分析，缺乏对动态变化环境下的资本结构相关问题的深入研究。因此，传统的资本结构理论无法完整解释和指导保险公司在变化环境中的资本结构调整 从管理角度而言，对资本的管理不存在最好的管理方式，必须随机制宜地处理问题。这种管理取决于所处环境状况的理论，即权变理论。权变理论认为，每个组织的内在要素和外在环境条件都各自不同，在管理实践中要根据组织所处的环境和内部条件的发展变化随机应变，在管理活动中不存在一成不变、普遍适用的管理方法。它强调在管理中要根据组织所处的内外部条件随机应变，针对不同的具体条件寻求不同的最合适的管理模式、方案或方法。近些年来国内对财务动态调整理论研究比较多，逐渐形成了一些具有权变思想的研究观点。干胜道[8]（2011）对国内外关于权变财务的研究理论梳理后提出，国内学者更为关注不确定条件下财务资本的配置与制度设计问题。童勇[9]（2004）采用动态面板数据方法对我国上市公司的资本结构进行实证研究后提出，我国上市公司的资本结构不能调整到最优资本结构状态；并在2006年进一步研究提