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自由现金流、现金股利与过度投资实证研究 　　摘 要：从詹森研究的自由现金流假说可以知道，过度投资，就是指经理人将企业的自由现金流投资于净现值为负的项目。目前，国企存在所有者虚化、公司结构混乱、股权构架不科学，还有就是我国资本市场处于不成熟阶段，国企投资过度。过度投资现象会阻碍国企价值的提升。从过度投资的定义看，过度投资是以过量自由现金流为前提的，投资者有动机利用自由现金进行投资，为获得最大利润，投资亏损项目。要想很好的控制过度投资，就要从自由现金流入手，现金股利的派发有助于遏制过度投资。企业只有出台高现金股利政策才可以限制投资负净现值项目，从而制约过度投资 关键词：自由现金流；现金股利；过度投资 投资的目的都是为了在将来的一段时间里获得现金流收益，是不断收益的累加。目前，我国经济呈快速发展状态，投资是拉动经济发展的主要动力，增长速度也不断提高。根据统计数据知道，与往年相比，2011年到2014年社会平均投资增长为27.1%，31.2%，23.6%，23.4%。在过去十年里，投资占GDP比例越来越大，2014年GDP为521583亿元，投资占57%。但是过快的投资会引发“经济过热”，比如通货膨胀、资源浪费等等。宏观的“经济过热”会导致微观的“过度投资”。根据詹森的自由现金流假说中讲到的，过度投资就是经理人将企业的自由现金流投资于净现值为负的项目。国企这种特殊的单位类型，它们具有多元化、低成本和低资本等特征，给企业带来高额利润空间和大量现金流 从历年国资委数据来看，2014年，国企总利润22586.9亿元，增长14.6%，占GDP5.2%，相当于当年财政收入的22%，可是仅有55%的企业派发现金股利，股利支付率也很低，西方发达国家则比较高。说明我国企业“高利润，低股利”的现象普遍，这样企业就会大量积累自由现金流，从而容易引发过度投资现象。对国有上市公司，就要积极采取措施限制自由现金流，制约过度投资行为 一、研究意义 现代企业财务系统中，投资决策是财务决策中比较重要的一个。投资决策决定着企业经营风险、发展方向等，是企业发展的基础。现实中投资决策还会受许多其他因素影响，根据詹森提出的自由流现金假说，投资者由于信息不对称利用自由现金流以利益最大化为目标投资，从而产生过度投资问题。财务决策中股利决策也是重要的决策之一，它决定了企业的利益分配，现代股利政策和传统的很不相同，现代股利政策认为投资决策和股利决策有一定的联系，不是各自独立的。传统理论认为，高现金股利支付能够降低经理人对自由现金流的滥用，限制了投资负净值项目的投资。融资适当的情况下，也要适当的进行，这样外界人员可以进行监督，减少过度投资行为 二、相关基础理论 过度投资定义：投资决策是公司财务管理中重要决策之一，投资的目的是获得更多的自由现金流，方法就是把现金流运用到某一项目上。如果投资得当可以提高企业的价值，而在现实中，由于各种不确定因素，企业投资行为质量下降，经理人不顾公司利益去追逐自身利益，盲目扩大投资，投资项目越来越多。过度投资就是企业的管理层为了牟取自己利益不顾公司利益，损害公司利益的投资行为，严重造成资源浪费。经理人将自由现金流投资到收益低的项目，甚至项目亏损，经理人为了自己的声誉，不断盲目投资，造成不可挽回的错误。这样不仅违背了公司的利益最大化原则，严重阻碍了公司的发展 自由现金流假说：自由现金流假说目前广泛应用于财务领域。1983年，詹森发表了《自由现金流的代理成本》，文章中提出了自由现金流这一名词和定义，随后他写的很多文章中，慢慢演化出了自由现金流假说。自由现金流定义就是企业的现金流减去全部净现值项目资金后剩余的那部分。这通常只用于理论，并不能用来计算自由现金流 当企业存在过量的现金流时，要想实现利益最大化，分红是必要的选择，大量自由现金流留在企业，经理人可以额外拿到很多利润。现实情况，经理人都不会进行分红，将自由现金流用于项目投资，这样投资效率会下降，造成过度投资 针对企业自由现金流充足情况，自由现金流假说指出两种对策：第一，负债；第二，并购。负债可以起到限制经理人的作用，这样的话公司就不会出现低效率的项目。同时指出了负债并不能总产生好的限制作用。企业的自由现金流是随着企业业绩的提高而增加的，优良的业绩才能获取足够充足的企业自由现金流。并购一般发生在两种情况下：第一种，拥有大量自由现金流，更有机会进行并购；另一种，拥有大量自由现金流的企业会让其成为并购目标。并购能够解决自由现金流的问题，成功限制了经理人对自由现金流的使用 自由现金流假说不仅可以解释并购现象，也可以解释被并购。并购或者被并购都能限制企业自由现金流的使用。克里斯企业或者公司的影响，财富没有重新分配，也间接证明了自由现金流假说的正确性。从被收购方来看，有