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上市公司股利支付水平及现金流风险 　　摘要：本文以2008-2015年的沪深非金融行业上市公司为主要研究对象，通过实证研究，重点探究现金流不确定性风险对我国上市公司股利支付倾向和股利支付水平两方面影响的显著水平 关键词：现金流不确定性；股利支付；影响因素 1.引言 作为一个公司最为重要的三大财务政策之一，股利政策一直是西方理论界与实务界重点关注的对象。股利政策不仅是对公司经营活动产生很大影响的决策，持续稳定的股利政策还有利于激发投资者的投资热情。近年来，很多学者们都致力于从不同的角度研究现金股利政策的影响因素。不过就像美国著名经济学家费雪“股利之谜”中所说的那样“我们越是深入的研究股利政策，就越觉得它像一个谜” 本文拟以2008-2015年的沪深非金融行业上市公司为主要研究对象，通过实证研究，重点探究现金流不确定性风险，对我国上市公司股利支付倾向和股利支付水平两方面影响的显著水平，以期对上市公司股利政策制定提供实证依据 2.文献综述 Lintner （1956）在他的文章中首先提到现金流不确定性这一影响因子，并且指出它对股利政策的重要性。Brav等 （2005）提出三分之二的CFO认同现金流不确定性风险对股利支付的显著影响。Saeid等（2011）通过研究2006到2010年在德黑兰证交所（TSE）上市公司得出现金流不确定性与公司股利支付之间存在负相关关系。姜秀珍，陈俊芳，全林（2004）以1999到2000年的上市公司为样本，选取资产负债率和财务杠杆系数作为现金流不确定性的衡量指标，发现现金流不确定性与每股红利支付呈负相关关系。闫荣城，谢赤，吴琼（2011）选用股票月收益标准差作为现金流不确定风险的代理变量，结果表明，现金流不确定性风险对股利支付倾向影响显著。Lu Deng等（2013）通过研究中国上市公司2000-2010年的数据，认为很多中国公司在面对较高程度的现金流不确定性时，并不缩减股利，而是维持高的投资水平 3.实证研究 （1）样本选择 本文选取2008-2015年在沪深两市所有非金融企业作为研究样本，数据来源于国泰安数据库 （2）变量解释 本文回归模型的变量设计如下表所示： （3）模型选取 1）股利支付倾向研究―Logit 模型 本文选取Logit模型对上市公司股利支付倾向进行研究 用“0”表示不支付股利，“1”表示支付股利，则： [Ln（p1-p）=β0+][β1X1+β2X2+…+βiXi+ε] P表示会支付股利的概率，1-P为不支付股利的概率，β0表示与各因素无关的常数项，βi是每个解释变量的回归系数，表示对Ln（ ）的影响程度，ε是随机误差项 2）股利支付力度研究―固定效应模型 对于面板数据异质性的处理通常有固定效应和随机效应模型两种处理方法。本文采用固定效应模型对样本进行回归分析。建立如下模型： [Y=β0+X1+β2X2+…+βiXi+ai+ε] 其中，β0表示常数项，βi是每个解释变量的回归系数，表示对Y解释变量也就是股利支付力度的解释程度，ai表示不随时间变化的个体固定效应，ε是随机误差项 4.实证结果分析 （1）Logit 模型 根据上述Logit模型，回归结果如下表所示： 从表2的回归结果中可以清楚地看出，现金流不确定性对于上市公司股利支付倾向的影响十分显著。与对股利支付力度的影响一致，由SCV收入变异系数所代表的现金流不确定性对股利支付影响显著且呈负相关。也就是说，公司面临的现金流不确定性风险程度越高，则越倾向于不支付股利。反之，如果公司未来现金流情况比较稳定，不确定风险较小，他们则会倾向于向股东支付股利 （2）固定效应模型 回归结果下表所示： 根据上表结果可以看出，SCV即现金流不确定性与公司股利支付力度呈负相关，公司面临的现金流不确定性风险越高，则比较倾向于支付较低的股利。而股利销售比率（DV/S）结果的更加显著则表示上市公司对于自身利润的修饰，或使得股利支付率并不能完全真实地反映企业的股利支付情况 通过本文的研究，现金流不确定性与股利支付力度和股利支付倾向都有显著的负相关关系。当面临的现金流不确定性风险较高时，企业倾向于将资金留在内部以随时应对未来可能发生的资金短缺。基于这一目的，现金流风险较大的公司会倾向于支付小额的股利或者是不支付股利，这样也可以应对未来因为股利发放不稳定而导致的公司价值下降 参考文献： [1]Lintner，John.Distribution of Income of Corporations among Dividends，Retained Earnings，and Taxes[J].American