小微企业价值评估问题探究.doc

小微企业价值评估问题探究 　　摘要：小微企业兼并收购是现代企业资本运作的重要措施之一，在传统的企业并购价值评估方法中，小微企业兼并收购的实物期权价值得不到足够重视。本文通过分析小微企业并购中存在的实物期权，将实物期权估值法与折现现金流法相结合，形成了较为系统的小微企业并购价值评估的框架体系，实物期权估值法应用于小微企业并购价值评估的可操作性得到增强。随着我国民营经济以及小微企业的快速发展，小微企业并购价值评估问题的研究具有积极的现实意义 关键词：实物期权期权估值；小微企业并购；B-S模型 现代企业价值?u估体系主要有市场法、成本法和贴现现金流（DCF）法三种方法构成。在这三种方法中DCF法更为科学，DCF法假定企业将长期存续，以企业未来的盈利能力来衡量企业的价值，与企业并购目的相一致。贴现现金流（DCF）法要求企业未来现金流量有确定的估计值，而在现实的小微企业并购过程中，其经营的不确定性十分突出，尤其是在现阶段经济发展进入新常态之后更是如此。本文认为，由于传统企业价值评估体系的局限性，通过引入实物期权估值（ROV）法对DCF法进行完善对于复杂经济环境下的小微企业兼并收购具有重要的意义 一、研究背景 随着金融期权定价模型的快速发展与成熟，实物期权的相关理论也在不断地发展。Myers（1977）教授正式提出实物期权的概念，为近乎停滞不前的财务管理指明了新的研究方向。MoseLuhmann（1998）首次用期权理论来审视战略投资，用金融观点来看，企业投资更似一系列的期权，而不是稳定的现金流。近年来，实物期权估值法逐渐引入我国的企业并购案例中，随着《实物期权评估指导意见（试行）》的实施，实物期权评估在我国的企业并购中逐步开始应用。相关得研究也在快速的展开，本文认为在子安有的小微企业并购中，不应当忽视小微企业的期权附加值，应将小微企业的并购价值划分为目标小微企业本身的价值与期权附加值之和。事实上，现阶段后者小微企业的期权附加值并没有得到足够的重视（这可能是由于小微企业期权附加值的难以进行准确计算造成的）。为增强实物期权估值法在小微企业并购价值评估中的应用及可操作性，本文试图从不同的角度对现有的小微企业并购价值评估体系进行完善 二、小微企业并购价值中的实物期权 1.实物期权的特征及常见种类 实物期权是以期权概念定义的现实选择权，其具有不可交易性与隐含性。实物期权估值方法为企业管理者提供了如何在不确定性环境下进行战略投资决策的思路，实物期权的常见种类包括延迟期权、分阶段建设期权、变更期权、转换期权、增长期权、放弃期权等 2.识别并购小微企业中的实物期权 现实中，小微并购一般具有战略目的，目标小微企业对自身一些项目具有管理柔性，该项目因而具有期权价值，并购小微企业通过并购承继了这些期权价值。并购小微企业考虑到并购协同性及预采取与目标小微企业原战略不同的战略部署，实质上通过不同的投资管理方案改变了目标小微企业原有的期权价值 在评估目标小微企业并购价值中将涉及的实物期权可能来源于目标小微企业生产经营本身存在的管理柔性，并购小微企业在并购完成后将继续按原定的经营战略继续经营。主要包括：目标小微企业研发项目，计划开发的项目，特许经营权或延迟期权，新产品的推出等。此外，并购价值中将涉及的实物期权还可能来源于因并购产生的管理柔性 三、小微企业并购价值评估体系分析 将实物期权估值法应用于小微企业并购价值的评估体系中，首先要有科学的价值分析框架，即如何将一个小微企业的价值划进行合理的单元化划分，并根据各单元的具体特征选择合适的方法进行评估 在查阅相关的研究文献中，本文发现小微企业并购价值可以划分为TV=V1+V2。其中，TV代表企业整体的价值，V1代表企业静态价值，即使用传统方法得出的评估值，V2代表因并购而生的期权价值，使用ROV法进行估值。其评估体系如图1所示： 本文认为，图1中的企业并购价值评估的总体框架主要存在两个问题：（1）忽视了小微企业并购过程中的协同效应，企业自身价值可能因并购而改变期权性质；（2）容易对期权进行重复估值。基于以上考虑，本文给出相应的改进框架 [V=P+NP+ΔV’] 其中：v表示目标小微企业并购价值，[P]表示目标小微企业项目价值，[PN]表示目标小微企业非项目价值，[ΔV’]表示并购小微企业项目增加值。该分析框架要求对目标小微企业运营管理有较完备的理解，并购小微企业对于并购后接管目标小微企业有初步的规划 在此假设前提下，首先将目标小微企业分解为功能完善且可独立进行核算的项目单元，其价值表示为[P]，例如目标小微企业正在进行的研发项目，目标小微企业某产品的生产线等。以及无法归入项目部分的总部资产、销售或采购渠道、人力资源，以及商誉等非项目部分，