中国上市公司控股股东私有收益影响因素的实证研究论文.docVIP

　　中国上市公司控股股东私有收益影响因素的实证研究论文 .freelsetz和Lehn认为，行业竞争程度越高的公司，控股股东获得私有收益的难度就越大，私有收益就越低””。Bertrand等、Joh认为，控股股东通过“金字塔”股权结构或交叉持股方式对控制权与现金流量权进行分离，以达到侵占中小股东利益的目的。Faccio等、Maury和Paguste认为，控股股东通过股利政策来侵占中小股东的利益，股利支付率与控股股东私有收益负相关。唐宗明和蒋位认为，大股东转移股权溢价的高低与转让股份比例成正向变动，与公司规模成反向变动，与公司盈利能力成反比。施东晖认为，公司盈利状况和现金流动性对控制权价值具有正向影响，而控制权竞争程度对控制权价值具有负向影响。叶康涛认为，公司控制权的隐性收益与控股股东对公司的控制力成正比，与公司流通股规模成反比，公司负债不能成为约束大股东掠夺行为的有效工具。邓建平和夏勇认为，控股权转让溢价与公司规模和负债融资负相关，而与公司价值和股权转让比例正相关。 上述研究成果为进一步研究控股股东私有收益的影响因素指明了方向，提供了大量有力的经验支持，但是不够系统，主要集中在股权结构对控股股东私有收益的影响方面。本文力求在这方面的研究有所突破。 二、研究假设 本文在国内外已有研究成果的基础上，对影响我国上市公司控股股东私有收益的主要因素提出如下理论假设： 假设1：中小投资者的法律保护程度与控股股东私有收益负相关。 一个国家的法律制度(包括立法和执法)是保护中小投资者利益不受控股股东侵占的关键机制。Laporta等通过建立一套反映一个国家法律制度对中小投资者保护程度的指标体系，对49个国家的情况进行了衡量，其结果表明，对中小投资者的法律保护程度在普通法系国家最高，在德国和斯堪的国家次之，在法国法系国家最低。Neno-va运用这种跨国比较研究方法，分析不同法系国家控股股东私有收益的差异，发现控股股东私有收益在大陆法系国家和普通法系国家分别为25.4%和4.5%。Dyck和Zingales也采用这种研究方法，其结果进一步表明，会计准则和法律执行力度每提高1个标准差，控股股东私有收益分别下降9%和7%。可见，对中小投资者的法律保护程度越高，控股股东的私有收益就越低。在我国资本市场发展的过程中，在保护中小投资者方面虽然缺乏完善的法律制度，但是《公司法》、《证券法》以及各监管部门出台的系列法规都起到了一定的作用。 假设2：行业因素对控股股东私有收益有较大的影响。 不同的行业由于产业特性和外部环境不同，因而在经营风险、财务风险、生命周期和市场竞争等方面都存在差异。这些差异都会不同程度地影响公司控制权争夺的格局，从而影响控股股东私有收益的水平。一般来说，处于风险等级高、成长性阶段、市场竞争强的行业，控股股东私有收益的水平较低，否则就不然。所以，我们认为行业因素对控股股东私有收益有较大的影响。 假设3：公司规模与控股股东私有收益正相关。 一般认为，公司规模对控股股东私有收益及其成本有着较大的影响。一方面公司规模越大，控股股东从侵占公司资源和其他股东利益中获得的收益就越多；但另一方面，规模大的公司受外界的监督和关注更大，公司运作相对比较规范，信息不对称问题不太严重，因此控股股东获得私有收益的成本就更高。权衡这两个方面，公司规模对控股股东私有收益的影响是模棱两可的。但是，后一种情况在目前我国上市公司中的表现并非很好，所以我们认为，在目前我国上市公司中公司规模与控股股东私有收益正相关。 假设4：公司盈利状况与控股股东私有收益正相关。 从“经济人”的角度看，控股股东通过努力来提高公司盈利水平，实际上是为了利用其控制权从公司中获得更多的额外收益，从而形成一种“公司业绩好、控制权私有收益大”的双赢局面。造成这种局面的一个重要原因，就是能尽少派现金股利，而多派股票股利。所以，公司盈利水平与控股股东私有收益正相关。 假设5：资本结构对控股股东私有收益有较大影响。 资本结构包括股权结构、负债结构以及负债资本与股权资本之间的比例关系等内容。它对控股股东私有收益的影响主要表现在： (1)负债融资比例与控股股东私有收益负相关。一般而言，负债融资因如下特点而有助于抑制控股股东谋取私有收益的行为：一是负债融资比例的提高增大了公司破产的可能性，而公司破产则意味着控股股东将失去包括其私有收益在内的所有收益；二是负债融资契约往往包含了许多限制控制权收益的约束条款；三是负债融资的强制性还本付息会减少公司的自由现金流量，使控股股东无法将更多的现金投向有利于他谋取私有收益的项目。在我国，随着国企、金融改革的不断深入，以及破产机制和退市机制的不断完善，负债融资对上市公司的治理作用有了一定的加强。所以，我们认为适当地提高负债融资比例将有助于抑制控股股东谋取私有