大白马的困惑.PDF

2011-10-31 证券研究报告 酌情消费品/商贸零售 公司研究 /季报点评 苏宁电器（002024 ） 大白马的困惑 买入/维持评级 股价：RMB11.25 分析师 公司今日公告 2011 三季报，1-9 月实现收入 676.3 亿元，同比增长24.5%； 耿邦昊 SAC 执业证书编号:s1000510120052 剔除易购业务，线下收入 641.4 亿元，同比增长 18.1% （其中7-9 月剔除 (0755)8208 0081 易购、LAOX 影响为 220 亿元，同比增长 20.5% ）。受累于行业整体增速 gengbh@ 下滑，公司 1-9 月份同店增长仅 3.43%，我们估算老店、次新店（2010 年 开）及新店（2011 年开）对收入增速的贡献分别为 3%、11%和 7%左右。 联系人 洪涛 公司 1-9 月实现净利润 34.2 亿元或 EPS=0.49，同比增长21%；其中 7-9 (0755)2380 5948 月净利润 9.5 亿，同比增长 11%，考虑到三季度全面控股 LAOX 后进行的 hongtao@ 公允价值重算增厚当期投资收益，剔除这一因素，实际经营性净利润同比 相关研究 下降 4%。在 28%的单季收入增速下，何以突然出现经营性利润负增长的 《平稳中孕育希望- 中报点评》 困境，是我们此篇点评想探讨的问题。 -2011/08/31 《平稳中孕育希望- 中期业绩快报点评》 综合来看，我们认为公司三季度单季业绩变脸的主要原因可以归结为：1 ） -2011/07/31 受房地产调控、CPI 高企等负面影响，下游需求放缓，行业整体销售增速 《全面控股LAOX ，海外平台初建成》 趋势性下滑（老店毛利增长基本被自身费用增长吞噬）；2 ）三季度公司进 《新十年，新苏宁》-2011/06/21 行了大范围的加薪调级，人工费用增长超预期；3 ）易购三季度在促销、人 《大股东携战投溢价定增，公司发展前景 员招募、广告投放等方面投入巨大，可能导致一定的亏损。 光明》-2011/06/17 《线下稳健，线上迅猛》-2011/05/03 线上易购业务 1-9 月实现含税收入 40.8 亿，其中 7-9 月单季收入 15.1 亿， 《四月突围，易购发力在即》-2011/04/11 B2C 主要公司均在 20%以上），而与之对应的是易购三 环比增长仅 3.4% （ 《线上线下，齐头并进》-2011/03/18 季度大力度的促销（818 一周年庆、每周二半价券等）、人员扩充、广告投 《大白马也有春天》-2011/03/08 放等。高投入却没带来相应的销售增长，或许正折射出大家电网购的困境 《线上线下，硝烟渐起》-2010/11/02 （客单价高，短期易提升销售额，但重复购买率