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我国货币政策对股票市场的影响分析 字数：3156????字号:大 中 小 　　一、背景 　　随着我国经济的发展和稳定对世界经济的影响日益显现，国外学术界对货币政策与资本市场的关系等相关问题表现出浓厚兴趣（Fernald and Rogers，2002；马跃，2001）。中央银行干预货币流通过剩进而影响股市的问题一时成为讨论的焦点。为此本文提出一个理论框架描述以稳定宏观经济为目的的货币政策与股票市场的关系，并据此对中央银行干预股票市场的必要性和有效性进行分析和阐述。可以用如下图1（孙华妤、马跃，2003）来表示： 　　其中，（a）表示货币数量、利率对股票市场价格的影响；（b）表示股票市场交易量对货币需求的影响（M.Friedman，1988）；（c）表示股票价格、市值通过“q”、财富效应等影响消费和投资，进而影响宏观经济；（d）表示宏观经济景气预期影响股票价格预期，进而影响股票价格；（e）表示国民收入、物价水平影响货币需求；（f）表示货币数量、利率影响物价水平和国民收入。 　　有关货币政策如何通过调整货币数量和（或）利率来影响国民收入和物价水平，以及国民收入和物价水平如何影响货币需求量的分析，本文不再赘述。由于宏观经济景气指标选择困难，而股票市场对货币需求量的影响已有若干分析（石建民，2001；谢平、焦瑾璞等，2002），本文将集中于传导机制（a），一般认为，政府影响股市可以表现在两个方面：一是完善制度建设；二是实施货币政策。这里主要说明中央银行是否能对股市产生影响。 　　二、货币政策两种重要方式分别对股票市场的影响 　　货币政策对股票市场既有直接影响，也有间接影响。所谓直接影响，是指货币政策的变化如利率调整等，通过改变金融市场上各种金融工具的相对价格，进而影响资金流向，最终影响股票价格；所谓间接影响，是指货币政策的变化影响实质经济增长，亦即影响股票市场的“基本面”，从而对股票价格形成影响。间接影响主要是通过货币政策信号改变投资者对经济的未来预期，进而反映在股票的即期价格中。在通常情况下，股票市场或股票价格本身并非是中央银行实施货币政策直接调控的目标，但中央银行几乎每一次货币政策操作或每一项货币政策措施的出台，都会对股票市场以及股票价格产生直接或间接的影响。 　　从理论上讲，货币政策的两项常用工具——货币供应数量和利率调整——影响股市的方式不同： 　　其一，货币供应数量调整对股票价格的影响。根据资产组合理论，投资者持有货币数量增加，使其安全资产比例过高，于是投资者将增加风险资产投资，如果风险资产供给数量不变，这将导致风险资产价格上升。所以可以预期，货币供给量增加，股票价格将上升。易纲，王召（2000）指出，在短期、中短期和中长期，没有预料到的货币供给增加，使股票价格上升；而在长期，没有预料到的货币供给增加，不影响股票价格，货币中性。在经验分析上，钱小安（1998）发现沪指、深指与我国M0同向变化、与M1无关、与M2反向变化，相关性较弱，且不稳定。他认为预期因素在股价形成中更重要，故货币政策影响不大。从货币供应量指标看，2007年7月末，广义货币供应量（M2）余额为38.39万亿元，同比增长18.48%，增幅比2006年末和6月末分别高1.54和1.42个百分点；狭义货币供应量（M1）余额为13.62万亿元，同比增长20.94%，增幅比2006年末和6月末分别高3.46个百分点和0.02个百分点；市场货币流通量（M0）余额为2.73万亿元，同比增长15.05%。央行称，货币供应量增长适度，金融运行稳定运行，与经济增长基本相适应，尽管货币增长速度超过了央行预设目标1.5个百分点。 　　其二，利率调整变化对股票市场的影响：利率是股票市场的一个敏感指标，中央银行的每一次利率调整，甚至投资者对利率走势的预测或市场对利率变动的谣言都极易造成股票价格的波动。利率变动之所以影响股票市场有两个方面的原因：一方面，利率变动影响存款收益率，进而影响资金流向和流量，最终必然会影响到股票市场的资金供求和股票价格。另一方面，利率变动会影响企业利息负担，进而影响到企业的盈利情况，最终会影响股票价格。股票市场的存在和发展使储蓄分流成为可能，而利率下调则使储蓄分流由可能性转变为现实。当利率的调整出乎公众预期，根据凯恩斯的流动偏好理论，如果当前利率下降，会有更多的人相信将来利率会上升，现在卖出股票持有货币以备将来再买入股票，于是股票价格下降；当利率的调整是低于公众预期，在利率下降时人们相信将来利率降得更低，则会在当前买入股票，留待将来卖出，于是股票价格上升；而当利率的调整合乎公众的预期时，对股票需求不会变动，股价亦不变。 　　托宾等人的资产选择理论给出了另外的利率对股价的影响渠道：一是替代效应。利率下降，公众更乐于持有相对收益较高的股票，股价上