产品市场竞争与财务的保守行为.pdfVIP

产品市场竞争与财务保守行为 －模型与燕京啤酒实例分析 朱武祥 陈寒梅 吴迅* 清华大学经济管理学院 100084 摘要：企业财务保守行为近年来在资本结构研究中受到关注。本文构造了一个两阶段模型，考察当企业必须加 大投资的条件下，产品市场未来竞争程度预期与企业当前债务规模的关系。模型表明，当企业预期未来竞争程 度越激烈，当前选择的债务规模也越低，从而产生财务保守行为。本文对燕京啤酒财务保守行为进行了分析， 证实本文的模型。 关键词：财务保守 产品市场竞争 资本结构 Product Market Competition and Financial Conservatism Model and the Case of Yanjing Beer Co. Zhu Wuxiang Chen Hanmei Wu Xun School of Economics and Management, Tsinghua University, 100084 Abstract : In recent years, study in capital structure concerns the firms that adopt conservative financial policies. This paper construct a two-period model that examines the relationship between the current amount of debt and the expectation of the future competition in the product market which require firms to increase the investment. This model shows that, the severer the expectation of the future competition, the smaller the current amount of debt. This is called financial conservatism. This paper analyses the case of Yanjing Beer Corporation to confirm this model. Keywords : financial conservatism product market competition capital structure. 一．引言 众所周知，国内上市公司普遍具有股权融资偏好。表现在融资首选配股或增发。如果不能 如愿，则改为具有延迟股权融资特性的可转换债券，设置宽松的转换条款，促使投资者转换， 从而获得股权资本；不得以才是债务，而且首选短期贷款，长期贷款位居最后。此外，现金红 利支付率低，增加了企业内部股权融资能力。股权融资偏好造成不少上市公司资产负债率普遍 低于25% ，而且长期债务少，甚至没有长期负债。上市公司负债率低于25% 时，申请增发新股 往往被视为过度股权融资，未充分利用财务杠杆，财务政策不合理。 * 本项研究受到清华大学骨干人才基金资助. 朱武祥 清华大学经济管理学院金融系公司财务与投资银行学副教 授, zhuwx@; 陈寒梅 清华大学经济管理学院金融系硕士研究生,chenhm@; 吴迅 鹏华基金管理公司金融工程部研究员, fbap 8759@ 但对西方企业资本结构的观察和统计发现，不同行业的许多企业财务政策保守 (Under-leveraged)，表现在财务杠杆显著低于主流资本结构理论给出的预测值。例如，纽约证券 交易所有上百家公司连续5 年长期债务比例为0 。Graham 和Harvey(2001)对300 多家美国公司 财务主管的问券调查结果表明，大多数企业奉行财务保守政策。Minton 和 Wruck(2001)考察了 1974－1998 年资产在 1 亿美元以上的 5613 家企业，以长期债务/总资