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　　我国夹层融资发展分析论文 .freeland of enterprise financing. Mezzanine financing, ade great progress in the recent years. This paper analyzes the causes for its development from both the demand side and the supply side, and discusses the prospect of developing mezzanine financing in the light of China’s enterprise financing structure and fund feature. Key ezzanine financing; demand; supply 目前,我国直接融资发展缓慢,直接融资与间接融资比例失调,债券市场和股票市场发展滞后,企业融资高度依赖于银行体系,银行体系承担了过多的金融风险;同时,企业特别是中小企业融资渠道单一,.freelezzanine fund)来推动夹层融资市场据估计,目前全球有超过1000亿美元的资金投资于专门的夹层基金,美国夹层融资市场2004年融资规模约40亿美元,欧洲夹层融资市场融资规模从1995年的5亿欧元发展到2004年的60亿欧元,预计2006年将达到85亿美元 二夹层融资的经济学分析 企业融资方式的选择主要是依据各种融资方式的成本与收益的比较根据企业融资理论和发达国家企业融资实践,企业融资的顺序一般为内部融资外部债务融资股权融资夹层融资作为一种介于优先债务和股权融资之间的融资创新安排,有其独特的优势,能够满足特定企业或项目的特殊融资需要,也能满足特定投资主体的收益和风险要求下面分别从融资者的需求动因和投资者的供给动因予以分析 (一)夹层融资的需求动因 对于融资企业而言,夹层融资通常提供形式非常灵活的较长期融资,这种融资的稀释程度要小于股权融资,并能根据特殊需求作出调整此外,夹层融资的付款事宜也可以根据企业的现金流状况确定一般来讲,当企业不能通过债务融资满足投资需求或者不愿通过股权融资稀释股权时,就会产生夹层融资的需求通常,融资企业在下述情形发生时将考虑夹层融资: 1.需要长期融资 对于众多的中小企业而言,常常难以从银行获得中长期贷款,也难以通过发行债券筹集长期债务,而夹层融资通常提供还款期限为5-7年的资金 2.不愿通过股权融资方式筹集资金 当企业正处于成长期时,或者企业已经具有稳定增长的历史,企业管理层预期企业在未来仍将有较大的发展,估计企业未来将能够上市并实现较高的股票价格,但是目前股票市场状况难以支持企业实现较高的发行价格,企业考虑股权融资的成本,将不愿通过引入风险投资而进行股权融资该类企业通常会进行夹层融资,通过引入兼具债权和股权性质的资金,降低企业的总融资成本,促进企业的扩张和发展 3.特殊目的融资 传统的夹层融资主要应用于杠杆收购(LBO)和管理层收购(MBO)或企业购并交易(M A)等当相关企业需要进行上述特殊活动时,常常缺乏足够的现金进行扩张和收购,融资时由于缺乏担保和足够的固定资产抵押,往往需要以收购对象的股权作抵押,而银行由于难以对收购对象的股权的价值和风险进行准确的评估而不愿提供贷款 于是,收购方通常以夹层融资的方式加上自有资金的方式完成此类收购目前,夹层融资也常常用于基础设施建设和房地产企业的融资 4.需要考虑融资的灵活性 夹层融资的最大优点为灵活性,夹层融资的提供者可以调整还款方式,使之符合借款者的现金流要求及其他特性通过融合不同的债权及股权特征,夹层融资可以产生无数的组合,以满足投资人及借款者的各种需求 比如说,有些夹层投资允许夹层投资人参与部分分红,类似于传统的股权投资;另外一些允许夹层投资人将债权转换为股权,类似于优先股或是可转换债券与股权融资和债券融资相比,夹层融资可以相对谨慎快速地进行较小规模的融资 5.较少的财务限制 与银行贷款相比,夹层融资在公司控制和财务契约方面的限制较少尽管夹层融资的提供者会要求拥有观察员的权利,但他们一般很少参与到借款者的日常经营中去,在董事会中也没有投票权 对于融资企业而言,夹层融资既有上述有利的一面,也有其不足之处: 第一,夹层融资成本一般低于股本融资但高于优先债务,另外由于信息透明度较低,其资金费用往往高于抵押借款2-8个百分点; 第二,获取夹层融资通常需要满足较高的条件,如尽职尽责的管理团队持续良好的财务状况相对较高的成长性稳健的商业计划良好的退出策略等 (二)夹层融资的供给动因 从投资者角度来看,夹层融资为