内紧逢外忧注重抗风险.PDF

2011-03-16 证券研究报告 债券研究 / 可转债市场半月刊 内紧逢外忧 注重抗风险 分析师 本期内转债市场走势略强于股市，防御性有所显现，前期我们从相对价值角度 徐莹莹 看好的银行系转债及次新债总体表现尚可。 SAC 执业证书编号:S1000510120048 (021)6849 8581 从转股溢价率来看，银行系转债以及次新品种国投、海运转债仍维持较低的转 xuyy@ 股溢价率，大盘品种石化转债最新上市后转股溢价率高出银行系转债表现，此 外塔牌转债已进入转股期，近期正股涨幅较大导致其转股溢价率有较明显下 林朝晖 行，并已进入触发提前赎回条款的关键观察期。从到期收益率来看，目前中行 SAC 执业证书编号:S1000510120034 和唐钢转债到期收益率保持正值，石化转债上市后到期收益率也呈现正值，其 (021)5010 6032 linzh@ 中唐钢转债剩余期限 1.75 年，到期收益率为 3.28% ，其债性保护进一步突出。 从流动性来看，银行系大盘转债和新券继续构成市场交投热点。 在转股价向下修正、提前回售以及赎回等综合条款设置方面，澄星、唐钢、双 良等三转债对投资者整体较为有利，燕京、中行、工行、海运和石化转债的条 款设置总体对投资者保护度较为不利。 随目前转债市场转股溢价率总体处于中等偏下水平，未来正股上涨对转债波动 的正面影响将更加明显，正股下跌对转债波动的负面影响则有所减弱，因此转 债市场整体投资价值有所上升。另一方面，我们认为去年第 4 季度以来一系列 加息、提高准备金率、升值以及楼市定向调控等举措将使实体经济承压下行， 市场流动性也受到相应约制，近期随中东及北非出现政治动荡、欧盟内一些成 员国被下调主权评级以及日本发生地震与核事故等事件，外围“不太平”因素 也有所增多。在以上“内从紧、外不宁”背景下我们认为股市将继续以震荡调 整为主，相应转债市场系统性上涨机会也较小。 相关报告 根据以上市场趋势判断，我们继续认为目前转债投资总体仍宜采取谨慎低仓位 策略。就转债本身的相对价值而言，以新债为首的低转股溢价率品种防守价值 2 月 28 日：《总仓位仍宜控制 优选低 仍在，老债估值劣势则相对明显。按目前各品种转股溢价率/到期收益率表现进 溢价品种》 行综合比对，银行系转债以及新上市的石化转债均表现出较低转股溢价率和相 2 月 9 日：《一级市场积极“打新” 二 对不低到期收益率的组合优势，相应仍可作为优先推荐品种。从两者具体比较 级市场仍可谨慎》 而言，银行系转债为补充核心资本应更具促成转股动力，但也因此后续可能有 1 月 15 日：《风险释放 观望为主》 其他大中银行继续选择发行转债并导致扩容，石化转债则具有一定品种稀缺 1 月 6 日：《仍处震荡 不宜重仓》 性，且其正股的股性活跃度也强于银行股，考虑到石化转债和中行转