我国企业债券信用价差分析.pdfVIP

2007年6月 学 术 交 流 Jun．，2007 总第159期第6期 Academic SerialNo．159No．6 Exchange ·企业改革与发展研究· 我国企业债券信用价差分析 王丽芳1，刘兴革2 (1．中央财经大学金融学院，北京100875；2．哈尔滨商业大学教务处，哈尔滨150028) [摘要】一般认为，信用价差由企业的资产价值波动率，企业资产规模大小，企业财务杠杆大 小，债券剩余年限等几个因素决定。信用价差与企业资产价值波动率正相关，与企业资产规模负 相关，与企业财务杠杆正相关，与债券剩余年限正相关。在这四个因素中，投资者对资产价值波动 率，债券剩余年限的关注度较高，而对企业资产规模大小，企业财务杠杆大小的关注度较低。 [关键词]信用价差；资产市值波动率；资产总额；利润波动率；剩余年限 [中图分类号】F830．91[文献标志码】A[文章编号】1000—8284(2007)06—0084—05 一、引言 近年来随着我国企业债券市场的快速发展，企业债券定价问题越来越受到普遍关注。根据固定收 益证券有关定价理论，相对于政府债券而言，企业债券由于存在信用风险，其价格除了受制于利率期限 结构以外，还取决于发债企业的信用状况以及变动。在债券市场上，企业债券的价格以及变化常常以同 期限政府债券的收益率加上“点差”的形式报出。比如政府债券的收益率为3％，点差为1％，则同样期 限的企业债券的收益率被认为是4％(1％+3％)。由于点差主要是由企业信用与政府信用的差异引起 的，因此人们将该“点差”称作信用价差。在现实中，信用价差的大小以及变化反映着市场对于某种特 定企业债券价值的看法与评价，是交易者投资企业债券的重要参考指标。在理论上，信用价差的决定构 成了企业债券的定价的关键环节。那么，信用价差受哪些因素的影响?在多大程度上受这些因素的影 响呢?本文结合我国近期企业债券市场的实际，尝试对这一问题做出解答。 二、信用价差影响因素的实证分析 一般说来，信用价差反映了发债企业的违约风险，该风险主要受以下一些因素的影响：资产价值波 动性，杠杆率，资产规模和剩余年限。以下按照四个步骤分析这些因素以及它们的影响程度。第一步是 选择研究样本；第二步是分析影响企业债券信用价差的主要因素；第三部分是进行实证分析；第四部分 是研究结论。分析过程如下： (一)样本数据的选取标准与选取结果 本文以在上海和深圳证券交易所上市交易的企业债券作为研究对象。样本的选取考虑了多项因 素：首先是样本的可获得性。本文只考虑公布了2005年度财务报表的企业；其次，选取有代表性的行 业。我国的发债企业，大多数集中在电力能源、房地产、交通运输、钢铁行业，因此在分析中也着重选择 这几个行业。综合考虑以上两点，我们选取了2006年在沪深两个证券交易所上市交易的不含内嵌式期 权的固定利率的企业债券共有11只，如下列表1： (二)信用价差的影响因素1．资产市值波动率的分析企业资产市值中股权市值部分对于上市企业， 【收稿日期】2007—04—10 [作者简介】王丽芳(1982一)，女，天津静海人，硕士研究生，从事微观金融理论与实务研究。 ·84· 万方数据 可以直接从交易所的历史数据中查到，但是如前所述，由于我国大部分债券发行主体并非上市企业，所 以在常规方法下无法得到企业股权市值。但是经观察，在电力能源行业、房地产行业、交通运输行业，和 钢铁行业中企业的利润额和企业未来现金流有着相当强的相关关系，因此利润额脯低对企业的资产 市值有重要的影响，因此可以利润额作为预测企业资产市值的变量。我们要研究的I1支企业债券的 主体为非上市公司，这11个公司分处在4个不同的行业，电力能源行业、房地产行业、交通运输行业，和 钢铁行业。我们首先研究沪、深两市这4个行业上市企业的资产市值与利润的关系。为了使分析更能 反映最新的状况，实证分析的固定日期选在2006年6月30日。按照前面划分的四个行业一电力能源 行业、房地产行业、交通运输行业和钢铁，我们分别将在沪、深交易所上市的这些行业中的企业的相关数 据资料进行