王府井调研报告.pptVIP

大纲 公司目前概况 投资评级与估值 投资要点 主要关注因素 风险提示 公司目前概况 至2010年底，公司已在13个省15个城市经营百货门店22家，成为国内专注于中高端百货业态发展的大型零售商。 国资控股，治理结构优化 王府井东安100% ↓ 王府井东安65%，国管中心5%，中信产业基金15%，福海国盛15% 全国布局优势 (a)销售规模：139亿元，居全国第三位,1.3%的净利率，偏低 (b)分布：中西部门店占比高，符合百货业态趋势 (c)店面位置：占据城市核心商业圈 投资要点 全国布局，治理优化 战略 业务 管理及财务 战略 战略取向：进取型扩张 扩张的成功与否，取决于时机，能力，策略 扩张的新机遇 1. 收入水平的梯次提升 → 广大地区GDP在2000-6000美元之间 → 可繁荣发展的大环境 2. 宏观调控 → 商业物业供给量增加 → 提供更多的物业选择机会 3. 规模集中的内在要求，竞争趋向激烈 → 商业资源并购机会增多 → 通过并购实现跨区域扩张 扩张的能力 1.开店成功率：阶段开店成功率稳步上升，且新店培育期缩短2.品牌，管理优势 3.现金流充沛：逐年稳定增长，2009和2010增速分别为41%和36%，绝对值达到16亿元 扩张的特点 1.同区域，同城开店，强化规模议价能力。 2.加大自有物业开店，提升长期经营稳定性。 3.百货购物中心，顺应现代商业经营趋势 业务经营 店龄结构 合理的店龄结构及成熟门店装修，保持合理成长节奏，在新门店扩张情况下，平衡发展速度和效益的关系 坪效 较高的坪效，很大程度上是由于对核心商业优质物业资源的占有，凸显了领先的战略眼光和卓越的经营能力 门店成长性 多家利润规模居首的成熟门店的增长速度，是公司未来业绩表现的重要基础，成长期和次新门店，是公司未来利润增长的主要驱动力 管理及财务 公司净利率较同业低3个百分点左右，取决于毛利率和费用控制率 王府井销售管理费用，和同业平均水平相比，低1个百分点左右，体现了其优异的费用管理能力 综合毛利率较行业可比公司低了4个百分点左右，主营毛利率低2个百分点，毛利率较低是净利率较低的主要原因 治理优化，外延扩张，管理改善，是公司赢利能力提升和业绩成长的主要驱动力 影响业绩超预期还是低预期的主要关注因素 毛利率趋势 新开门店培育期长短 成都子公司2012适用何种所得税率 双安商场装修改造效果是否超预期 原因（影响利润预测，预测项，存在不确定性） 1.成都店是目前公司所有门店中收入和利润贡献最大的单店，2010年约26.32亿收入占公司总收入 的近20%，约2.62亿元净利润 （估算）占公司净利润的59.7% 2.仍有较快的内生增长能力 3.2011和2012有收购少数股东权益的利润增厚 4.所得税，我们认为成都王府井有望在2012申请成功15%的优惠税率。是不确定项，有可能跟预计相悖 1.双安商场收入，净利润保持平稳增长，是公司的第二大利润贡献店 2.主楼正在装修改造，预计改造后，精品定位更加明确，空间布局趋向合理，品类结构得到优化，可有效提升商场品牌竞争力和内生增长 风险提示 门店拓展速度和培育期长短带来的业绩压力 竞争压力风险 所得税率不确定性 王府井深度研究报告 北京 6 西南 4 西北 6 华中 4 华南 1 华北 1 王府井门店的地域分布 投资评级：30%左右上涨空间，买入 1.立场： 2012年存在一定的估值溢价， 25-30倍PE 2.利益： 预计2012年净利润同比增长43.5%， EPS=1.81元 P=EPS*PEvaluation P~(45.3,54.3) 目前股价37.24元 投资评级与估值 扩张阶段 门店 培育期 是否成功 成功率 扩张探索阶段 广州店 3 y 50% 武汉店 9 - 成都店 1 y 包头1店 1 y 石家庄店 关店 n 重庆1店 5 - 第一次扩张高峰 南宁店 关店 n 75% 长沙店 1 y 呼和浩特店 3 y 洛阳店 1 y 稳步扩张阶段 徐州店 关店 n 80% 重庆2店 3 y 西宁店 1 y 乌鲁木齐店 3 y 包头2店 1 y 第二次扩张高峰 太原店 预计2年 y 83% 兰州店 预计3年 y 昆明店 预计3年 y 大钟寺店 - - 北京大兴店 - y 湖南株洲店 - y