10第十章 封闭式基金折价与股市同步.pptVIP

第十章 封闭式基金折价与股市同步 第一节 封闭式基金折价之谜 一、封闭式基金折扣之谜的四个方面 新基金上市时溢价交易，但很快在市场上折扣交易。 封闭式基金股票在市场上以大幅度低于它的资产净值的价格进行交易 封闭式基金股票的折扣率（溢价率）波动很大，不仅随着时间的不同而不同，也因基金的不同而不同 当封闭式基金因各种原因结束时，基金股票的价格逐渐上涨，并最终同它的资产净值一致 二、传统金融学的解释 1.代理成本(Agency Cost) 首先，封闭式基金每年都要向股东收取管理费 其次，封闭式基金的管理业绩可能导致折扣 2.流通性问题 如果封闭式基金中包含大量流通性差的股票，那么这些股票的低流通性就可能导致市场对基金的资产净值的估计低于它的真正资产净值，因为投资者要求获得对低流通性的补偿 由于封闭式基金的股东不能迫使基金回购股票，因此确实可能包含大量流通性差的股票 3.税收 当封闭式基金管理的资产出现资本增值，基金必须向税务机关报告。税收负担由基金股票的现有股东承担 资本增值的幅度大的基金股票的价格要低于它的资产净值 三、封闭式基金溢价之谜 封闭式基金股票上市时常常以溢价发行，很快以折价进行交易。为什么投资者会以溢价认购封闭式基金？ 四、套利的有限性 理论上，套利交易会使基金股票的价格与其资产净值一致 但套利交易受到多方面的约束，也存在很多风险 首先，套利者很难借到卖空所需股票 其次，基金市场价格走向可能完全同套利者的预期相反 再次，收购封闭式基金常常面临很多困难 最后，即使讨论者能够成功挫败封闭式基金反收购的努力，基金股东可能不愿意卖出手中的基金股票 五、噪声交易风险 在噪声交易模型中，存在两类投资者：一类是理性交易者，他们对资产的回报作出理性的预期；另一类是噪声交易者，他们将噪声当作有用信息 两个假设：1.理性投资者的投资期限是有限的；2.噪声交易者整体上的情绪变化是随机的 噪声交易模型对封闭式基金之谜的解释 封闭式基金股票比其标的资产更具风险 噪声交易者有时候变得特别乐观（解释为什么投资者会溢价购买股票） 由于噪声交易者的心理情绪是变化莫测的，他们对基金未来的回报的预期也常常变化不定，因此基金的折扣率也常常跟着变化 当封闭式基金宣布将转换成开放式基金或者因为其它原因解散时，投资者知道基金的股票价格将与基金的资产净值一致，噪声交易风险降低或消失，折扣率也降低或消失 噪声交易模型对市场资产价格行为的预测 即使不同的封闭式基金标的资产的内在价值之间并不存在相关性，封闭式基金股票的价格、折扣率及其变化也会具有正相关性 投资者心理情绪这一噪声交易风险被包括到资产的价格中的前提是这种风险必须是系统性的 六、过度乐观与封闭式基金溢价上市 封闭式基金的折扣率可以作为投资者情绪变化的指标－当投资者过度悲观时，封闭式基金折扣率增加；当投资者过度乐观时，封闭式基金折扣率下降 如果投资者溢价认购封闭式基金是因为他们过度乐观，那么他们的过度乐观也会为公司首次公开募股提供机会 第二节 股市的同步走向现象 大量的研究发现股市中不同股票在价格、回报方面存在明显的正相关现象，即股票的价格与回报率及其变化表现出明显的同步现象 一、股市的同步走向现象 封闭式基金的折价率常常同步变化 封闭式基金的回报同市值规模小的股票回报之间存在明显的正相关性 各国之间的金融市场资产的回报也表现出这种同步倾向 二、传统金融学的基本面模型 根据这一模型，金融市场上的同步变化现象是资产的现金流或者贴现率等理性因素同时发生了变化的结果 资产内在价值的变化可能是两个因素导致的。一是理性投资者改变了对该资产能够创造的现金流的预期；二是理性投资者使用了不同的贴现率 基本面模型不能解释的同步走向现象 孪生股票价格的不同步现象 股权分割中子公司股票与母公司股票价格的不同步现象 国别封闭式基金价格变化的异常同步 尤金·法马与肯尼斯·弗伦奇发现价值股与市值规模小的股票的回报中存在一些共同风险因素 罗伯特·平代克与朱利欧·洛特姆伯格发现小麦、棉花、铜、黄金、原油、木材与可可等7种商品虽然彼此之间没有什么关系，但他们的价格之间存在明显的同步变化现象 三、行为金融学的类型模型 根据这一模型，投资者将不同证券分为不同的类别，然后系统性的在这些不同类别证券之间转移投资资金 按照类型进行投资的某些投资者是噪声交易者 四、行为金融学的聚居模型 根据这一模型，由于人们各自的偏好、信念不同，因此投资者中存在不同的群体，这些不同群体的投资者常常将自己的投资资金集中在某组证券，并系统性的将资金在不同组别证券中转移 聚居模型认为，市场中的投资者分成不同组，这些不同组的投资者对可提供投资的资产的偏好不同，因此不同组的投资者投资于不同组的资产 五、对基本面模型、类型模型、聚居模型的检验 类型模型与聚居模型建立在两个假设