独立董事独立性-关恋莫交易与公司价值.docVIP

独立董事独立性\关联交易与公司价值 ［摘要］要求独立董事对关联交易进行监管政策的出台，创造了基于关联交易研究独立董事监督职能的机会。基于此，在研究独立董事独立性对公司异常关联销售和公司价值的影响后发现，独立董事独立性的提高有助于抑制异常关联销售的发生。《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》颁布以后，异常关联销售的比率降低，且更为干净。独立董事独立性对异常关联销售的抑制不仅是政策作用的直接结果，而且确实有助于提高经济效益。 　　［关键词］异常关联销售；独立董事；独立性；公司价值；关联交易；上市公司 　 　　一、 引言 　　企业集团的关联交易作为内部市场的一种交易方式，能够使子公司通过内部交易弥补外部市场所无法实现的机能［1］。例如，它有助于减少交易的不确定性，降低交易成本，从而有利于集团公司的整体战略。然而，中国论文联盟www.L关联交易也可能被用于实现资金和利润的转移而损害公司和股东利益［24］。本文中，我们称这类交易为异常关联交易。在中国，异常关联交易可能会成为大股东掏空企业价值和经理层进行盈余管理的工具。为此监管者制定了一系列的监管政策和相关的法律法规，以减少这一机会主义行为。其中，2001年8月16日颁布的《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》（下文简称《指导意见》）将关联交易与公司内部治理联系在一起。该意见明确了独立董事作为公司治理中来自外部的力量在关联交易中应起的作用。有关该项政策的作用，学术界实证研究甚少［56］。 　　独立董事制度是我国从西方国家引入的一项重要制度。该制度设立的初衷是制约内部控股股东，规范经理人行为，提高公司治理水平，缓解一股独大所引致的股权制衡问题。然而，独立董事在我国上市公司中能否相对独立地发挥监管作用，学术界对此问题的看法并不一致。 　　本文基于《指导意见》的政策监管要求，抛开以往实证研究中过于偏激的假设（即认为关联交易是常见的利润操纵手段之一，会引发严重的代理问题，损害企业价值），从能否抑制异常关联销售的角度，考察独立董事独立性是否有助于完善公司治理结构进而提高经济效益。 　　本文其余部分安排如下：第二部分是有关关联交易及独立董事独立性方面的文献回顾；第三部分是相关制度背景介绍、理论分析及研究假设；第四部分是样本选择及数据说明；第五部分是实证分析、检验结果及分析；第六部分是本文的结论及研究局限。 　　二、 文献回顾 　　（一） 关联交易的相关研究 　　1． 关联交易与公司价值 　　关联交易的相关研究表明，正常的关联交易大大降低了非关联交易过程中必须发生的搜寻、比较、谈判等交易费用, 提高了交易的稳定性,避免了外部不利市场环境的影响。王跃堂、涂建明认为关联交易是集团公司内部整合资源的手段，是内部市场优化资源配置的基本途径［7］。肖星、王琨的研究提供了中国企业集团成员企业的价值显著优于同行业的经验证据［8］。我们可以推论，企业集团的内部市场提升了成员企业的价值，企业集团的经营行为是理性的。 高雷等提出了效率增强观，即在信息充分的条件下关联交易通过资源的共享与再分配减少融资约束，进而降低交易风险［9］。因此，基于企业集团内部市场发生的关联交易，从理论上和实践上，都具有提高企业经济效益和提升企业价值的作用。 　　另一方面，关联交易可能会损害公司价值。Johnson（约翰逊）等人的研究显示，拥有控制权的大股东侵占其他股东利益所形成的利益冲突会夺取上市公司的发展机会，在集团公司内部交易中转移上市公司的利润会严重损害其他股东的利益［1011］。许多经验证据都提供了在集团公司内部大股东利用关联交易实施掏空行为的证据，这种利益冲突和掏空行为会对企业价值造成破坏［1213］。与上述关联交易掏空观相对的是关联交易的盈余管理观。这种观点认为关联交易的动机不是单纯地提高效益或者破坏企业价值，而是调节利润的手段之一。 　　2． 异常关联交易的判别：比重观和内外市场观 　　如果大股东的机会主义行为可能通过关联交易给公司带来价值减损，那么如何识别这类异常关联交易呢？已有的文献给出了两种观点：比重观和内外市场观。 　　比重观认为，关联交易是支持效率增强观还是掏空盈余观取决于关联交易所占的比重大小。上市公司向其关联方的商品销售达到较大比重时, 其报告的会计盈余数据具有较低的价值相关性。关联购销份额较小时, 它依然可以通过高派现或直接占用资金达到利益输送的目的, 此时关联购销的发生更可能出于正常的决策安排［2］。只有当关联交易的比重上升、交易额规模巨大时, 外部投资者对大股东或者管理层可能利用关联交易进行盈余操纵等机会主义行为的担忧才会随之上升。 　　内外市场观认为，对于企业及其关联方构成的企业集团而言，内部市场销售应与外部市场保持平衡，超过非关联购销增长的关联购销量可以被保守地认为