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现金流权、控制权及资本结构决策摘 要:对我国民营上市公司资本结构、现金流权、控制权及其分离程度的现状进行了描述。对现金流权、控制权及其分离程度对资本结构的影响进行了理论分析和实证检验。研究表明:终极控制股东现金流权、控制权与公司负债水平显著负相关;控制权与现金流权分离的公司,终极控制股东倾向于债务融资,扩大其可掌控的资源,以便进行攫取行为。两权分离程度越大,这种动机就越强。公司负债水平与两权分离程度总体上呈现一种倒U型关系。 关键词:终极控制股东;现金流权;控制权;资本结构 中图分类号:F275.1 文献标识码:A 文章编号:1003-5192(2009)06-0018-06 Cash Flow Rights, Controlling Rights and Capital Structure Policies: Evidence from Chinese Private Listed Companies SU Kun1, YANG Shu-e1,2 (1.School of Management,Xian Jiaotong University,Xi’an 710049, China; 2.Finance School, Shanghai Institute of Foreign Trade, Shanghai 201620, China) Abstract:This paper describes the financing structure, cash flow rights, controlling rights and the separation degree of them in Chinese private listed companies. We did the theoretical analysis and empirical test of the ultimate controlling shareholder?s impact on corporate financing policies. The results show that: the ultimate controlling shareholder?s cash flow rights, controlling rights are negatively related to capital structure. If the control rights separated from the cash flow rights, the ultimate controlling shareholder tends to increase the size of debt financing to expand its control of the resources which facilitate the expropriation. And this motivation increases with the separation degree of the two rights. Overall, there is an inverted U-shaped relationship between capital structure and the separation ratio of controlling rights and cash flow rights. Key words:ultimate controlling shareholder; cash flow rights; controlling rights; capital structure 1 引言 最近的研究表明除美、英等少数国家外,所有权高度分散的假设是不符合现实情况的,而股权集中或相对集中在大多数国家则是一个普遍现象,更重要的是大股东的控制权与所有权的偏离在世界范围内也普遍存在[1~4]。在这种情况下,公司治理的主要问题已不再是管理者与股东间的代理问题,而是大股东与中小股东间的代理问题[1,5]。大股东与中小股东的利益分歧同样是我国公司治理的主要矛盾,并且在民营或家族公司中更为严重。代理问题与融资具有紧密的联系,大股东会对公司资本结构产生怎样的影响?这就是本研究关注的主题。 2 文献述评 1958年Modigliani和Miller[6]提出了财务学上著名的MM理论,开创了资本结构研究的先河。后来的学者逐渐放松了MM理论的各项假设,对资本结构问题进行了深入的研究,逐渐形成了权衡理论、代理理论、信息不对称理论、优序融资理论及控制权理论等。上世纪70年代诞生了资本结构决定因素学派,进