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站在周期转折点上的中国房地产 林采宜 王丽妍 吴齐华 主要结论 ： 1. 影响中国房地产长周期的主要因素在2010-2015 年出现拐点： 1) 人口因素：中国15-64 岁劳动力人口占比在2010 年末达到峰值74.5%，老年人口占 比迅速上升；结婚置业的刚需将在2013 年出现下行拐点，年新婚对数将从2013 年 1350 万对/年逐步降至2020 年的800 万对/年的水平； 2) 城镇化因素：农村人口向城镇转移总量已较为有限，主动城镇化到达65%左右后趋 于平缓，此后城镇化率进一步提高将有赖于被动城镇化 （定居城市原农村人口结婚 生子、滞留农村老年人口自然死亡），这是一个长期的、被动的过程； 2. 中国房地产周期下行趋势已经明确： 1) 我们按目前40 大城市 2008-2014.7 住宅用地的出让统计数据，结合目前开发商推 盘速度推算中期房地产潜在供应量，预计新宅潜在供应量保持高供给趋势将持续至 2016 年初，“弱平衡”的市场格局将成为新常态； 2) 我们通过人口流动、库存、房价收入比以及人口密度的横向比较各城市后认为，温 州、北海、三亚、宁波、杭州、呼和浩特、兰州、太原等地房地产市场存在较大的 去库存压力及价格下跌风险。 3) 虽然，外来农民工构成三分之一的城市常住人口并产生了实际的居住需要，但这种 “居住需要”转换成城市住宅有效需求的比例极低，目前在务工地购房的农民工比 率不足1%，且自2010 年以来持续下降，该部分群体收入水平低、财富积累速度慢 与城镇房产价格近年来快速上行形成了较大反差，因此，其置业需要很难转换为城 镇房地产市场的“有效需求”。 3. 从结构分化角度看，人口和资本的流向决定了一个区域的房价趋势。 在房产需求以为自住性需求为主时，人口密度决定房价，当房价上涨预期下的投资 成为重要需求时，资本的流向决定了房价的走势。东京、纽约等地房价明显高于日 本和美国其他地区，这是因为这些地区无论人口密度还是资本充裕度都高于其他地 区，中国的区域房价情形也基本符合这个规律。 目录 一．中国房地产陷入全面调整周期 3 1．市场：从价量齐升到欲振乏力3 2 ．政策：从限购到竞争性放开4 3 ．预期：中国房地产进入调整阶段6 二．中国房地产长周期因素拐点凸现 7 1．人口因素对房地产市场的支撑力度减弱7 2 ．城镇化对中国房地产市场需求的影响减弱9 3 ．城镇低收入群体的置业需求难以转化为有效的住房购买力13 三．房地产市场下行趋势已经明确 16 1．中国房地产受长周期因素牵引下的市场趋势分析16 2 ．区域板块出现分化，部分三线城市价格难以维持18 2 / 20 一．中国房地产陷入全面调整周期 1 ．市场：从价量齐升到欲振乏力 火焰过后是海水。中国房地产在经历了2013 年一轮价量齐升的快速增长之后，2014 便 陷入了量价齐跌的低迷状态，一二三线城市房价渐次回落，商品房成交量同比萎缩，土地购 置量和购置价格也相应回落。截至2014 年6 月末，全国累计销售面积48365 万平方米，同 比下降6.0%；全国百城住宅平均价已连续四个季度环比下降，71 个城市环比出现下跌，其 中包括历来价格坚挺的一线城市北京、上海以及广州，且跌幅逐渐扩大，与此同时，开发商 拿地态度也趋于谨慎，上半年累计土地购置面积 14807 万平米，同比下跌5.8% ；土地平均 购置价格涨幅出现较大程度回落，同比增6.5% （2013 年同期值23% ）。 图 1 ：商品房历年销售情况（2004-2014.6 ） 图 2 ：土地历年购置面积及均价（2004-2014E ） 图 3 ：百城新建住宅涨跌比及均价环比变动情况 图 4 ：2010.6 月至今百城住宅均价累计涨幅 资料来源：Wind 国泰君安证券研究