增长动力与政策工具排序(陆磊).ppt

四、流动性过剩将得到遏制 再度恰如我们所预言：投机性货币需求逐步让位于实体经济货币需求：M1与M2增速差收窄 四、流动性过剩将得到遏制 流动性过剩的两大隐患 资产价格泡沫化 中长期贷款质量恶化——2013是关键年份 四、流动性过剩将得到遏制 地方融资平台是否严重问题？ 假设：地方融资平台负债余额5万亿元 从还本付息/财政收入看，2012出现快速向上跳跃 更为关键的因素是土地出让价格下跌形成的连环影响 五、若干结构性亮点 2009年12月起，出口快速上升，主因是对新兴市场出口上升较多，向东盟出口增长为50.1% 资料来源：Bloomberg, CEIC,华泰联合证券研究所 五、若干结构性亮点 出口结构变化：新的区域分工 对东盟出口比重上升：1-2月我对东盟出口186.9亿美元，增长52.9%；自东盟进口204.3亿美元，增长80.2%；对东盟贸易逆差17.4亿美元，而2009年同期为贸易顺差8.9亿美元。 五、若干结构性亮点 重工业化与机电产品出口，应与FDI输出相关 资料来源：CEIC，联合证券研究所 五、若干结构性亮点 良好的出口增长拉动了非国有部门投资增长 五、若干结构性亮点 对未来出口总量谨慎客观 领先指标现回落态势 六、结论 调结构意味着什么？ 我们的领先指标：财政收入增速是否低于GDP增速，或者是否低于居民可支配收入增速 当前，我们汇总的各地政府工作报告显示，上述根本性结构调整至少在2010年无从谈起 结果：项目上马——形成固定资产投资需求——形成信贷需求——要求土地和股权类资产价格继续走高；这一循环的断裂意味着宏观经济硬着陆! 预期：很难观察到宏观意义上的结构调整 六、结论 调结构意味着什么？ 从城镇化给出的解释 高投资的客观依赖性 问题：城镇是成本中心还是利润中心？ 六、结论 转换引擎必然意味着高政府投资时代的终结，但在2010年将仍然维持在相对高位 贸易保护主义、要素价格上升造成出口正增长但增速低意味着民间投资增幅相对亦将较低 内需——消费需求的扩大非一日之功 政策收紧经历了一季度的不确定性之后将恢复常规 针对通货膨胀的低幅度加息 针对房地产价格泡沫化的总量控制会得以缓解 经济增长率徘徊在9%左右 六、结论 注意未来三个季度的几个时间点 4月20日前后准备金上调概率较高 5月：是否出现成本推动型通货膨胀将有定论 6月20日-7月10日：第一次加息概率较高 8月前后：美联储是否加息，加息是利好； 如加，则8月下旬中国会有第二次加息 如不加，则9月下旬中国将再度实施扩张性财政投资 第四季度和2011年经济才可能逐步进入正轨 中长期的关键年份是2013年 谢　谢 * * * * * 陆磊 2010年4月13日 增长动力与政策工具排序 目 录 主要观点 一、2010年经济增长动力处于衰减通道 二、调控力度将低于预期 三、工具选择：准备金调整优于利率，利率优于汇率 四、流动性拐点出现于2010年第一季度 五、结构性亮点：对东盟的关系与城镇化——中国与日本的差异 六、结论：增长可以保证，但动力将出现二度转换 主要观点 经济面指标判断 经济增长率在本季度达到峰值，此后衰减。M1亦复如此。 纵观《政府工作报告》，工薪收入占比上升和转变经济增长方式将无实际举措，因此中国仍将在投资和外需间徘徊——只要可支配收入上升幅度（9.8%）与GDP增速（8.7%）财政收入增幅（11.7%） 2010年固定资产投资名义增长率从28%向15%收敛，全年增长20% 出口增长13%，进口增长16%，贸易顺差持续收缩（全年1800亿美元），人民币升值压力在下降，人民币汇率一次性重估的可能性最早在2010年7月才可能形成 通货膨胀3%，最早的加息时机在第二季度；尽管自2月其进入实际负利率通道 主要观点 主要政策工具运用预判 准备金率调整仍有空间：从16.5%上升到20% 最可能的时机是4月21日：根据4月前20天信贷和一季度通货膨胀决定 准备金替代加息是几乎唯一的政策选择 加息的顾虑：金融稳定和实体经济——几乎所有行业都面临收益的宏观空间收缩趋势，因此，最快在第二季度后两个月 汇率升值：在2010年7月前不存在可能性，因为我们没有观察到中美两国经济互信基础的确立和谈判代表的变化（从商务部转变为中央银行） 延伸的推论：两种选项与两种前途 选项一：政策当局对主要矛盾的认识滞后，两会后仍把注意力集中于资产价格泡沫化 结局：从2010年第二季度开始出现持续的增长率下滑，且延续到2011年 选项二：政策当局意识到“增加要素就业和效率提高的增长”是主要问题，并部分实施财政政策转型 2010年仍然将出现季度同比增长率下滑，但2011年出现相对高的经济增长 说明：一个近期不可能的选项——人民币汇率一次性重估