2价值评估探究.ppt

对于短期期权： 当期权有效期很短（1年内），可从资产现价中扣除有效期内预期股利现值，得到股利调整后的价值，即用S0-PV(d)代替上述公式中的S0，其他不变。这里的PV(d)是期权有效期内所有预期股利的现值。 对于长期期权: 当期权有效期较长时，调整比较烦琐，但如果基础资产的股利收益率(y=股利/资产现价)在期权有效期内不变，可按下述调整布莱克—斯科尔斯： （2）提前执行问题 提前执行的可能性使得美式期权比同样的欧式期权更有价值，但也使得美式期权的价值等更难确定。但由于期权随着有效期的延长价值增加，若提前执行美式期权，等于减少了有效期，会降低其价值，所以在不支付现金股利情况下，美式期权等价于欧式期权。因此，可用布莱克—斯科尔斯模型为美式期权定价。 在预期支付股利情况下，处理提前执行问题有两种基本方法：一是在每个预期支付股利的除息日前计算期权的价值，然后选择最大的；二是利用经过修正的二项式模型考虑提前执行的可能性。 （三）期权在估值中的应用 实物期权可以应用于估计股票和债券的价值、并购中公司价值的评估、土地或矿产资源的估值以及分析股东与债权人利益的冲突等。 1.利用期权估计公司股权和债务的价值 公司价值V =股权价值+债务价值为D 当 VD 时，股权价值=V-D 当 VD 时，股权价值=0 股权在清理时的净收益=max（V-D，0） 所以，股权价值可以视为以公司价值为基础资产的买入期权（看涨期权），执行价格就是债务帐面价值。 例1：某公司资产现在的价值为1亿元，资产价值的的标准差为40%，债券10年后到期（假定为零息债券），帐面价值为8000万元，10年期国债利率为10%，求公司股权的价值是多少？债务的价值和利率是多少？ 分析：基础资产的价值S0 = V =公司价值=100百万元 执行价格=E=未偿债务的帐面价值=80百万元 基础资产价值的方差=σ2=0.42=0.16 有效期t=10年 无风险利率r=10% 基于上述条件，用Black—Scholes模型，计算得到： 股权价值=C=75.94百万元 债务价值=D=V-S=100-75.94=24.06百万元 债务的利率(贴现率)=(80/24.06)1/10-1=12.77% 将权益看作买入期权，可以解释为什么当公司价值已经降到未偿还债务的帐面价值以下，或者濒临破产的公司的股票仍然具有价值。由于期权的特征，公司的价值有可能在债务到期之前上涨到高于债务的帐面价值。 例2：续例1，假定公司的价值不是1亿元，而是5000万元，大大低于未偿付债务的帐面价值8000万元，但如果其他条件不变，即； S0=V=50百万；E=80百万；t=10；σ2=0.16；r=10% 运用Black—Scholes模型，有 股权价值=C=30.44（百万元） 债务价值=D=V-S=50-30.44=19.56（百万元） 所以，处于财务困境的公司，如果不是立即清偿债务，即t0，公司的股权仍有价值，且债务到期时间越长，股权的价值越大。 2. 期权定价理论分析股东与债权人的利益冲突 股东与债权人的目标不同，股东会采取利己行为，损害债权人利益。其策略之一就是投资风险更高的项目并且支付更多的股利。这样，股东可将债权人的利益转移到自己头上。 由于权益是以公司价值为标的的买入期权，当其他条件不变时，公司价值方差的增大会引起权益价值的增加。因此股东采纳净现值为负的高风险项目是可以理解的。这会增加他们的利益，但可能损害债权人的利益和公司价值。 例3：续例1，公司价值1亿元，10年到期的债券帐面价值8000万元，公司价值标准差40%，无风险利率10%，例1中已经计算出S=75.94百万元；D=24.06百万元. 现在假设公司股东会采纳一个净现值NPV=-2百万元的项目，由于该项目有高风险，使公司价值的标准差由σ=40%上升为σ= 50%，则： S0=V=100-2=98百万元；E=80百万；t=10年； σ2=0.52=0.25； r=10% 运用Black—Scholes模型，有 股权价值=C=77.71（百万元） 债务价值=D=V-S=98-77.71=20.29（百万元） 公司价值=98百万元 投资结果,公司价值降低了，但权益的价值增加，全部来自于债权人的利益，即债权人的利益转移给了股东。 3.用期权估值分析公司并购的效果 在以