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美元贬值与中国房价 ——09年下半年房地产行业投资策略 赵强、翁非玉 2009年6月 关键假设及主要结论 假设：我们预期未来一至两年内，美元将呈 现明显的贬值趋势 结论：美元贬值改变全球资金流动和投资者 预期，中国房价可能因此在未来12个 月内重演2005-2007年曾经出现的状况 为什么美元将要贬值？ 我们宏观及策略研究部门认为，美国政府采取的“定量放松”的货币政策刺激经济的后果将导致新一轮的流动性泛滥，而美国经济一两年内还看不到重新增长的动力，因此美国经济出现“滞账”的可能性在加大。 如果上述观点成立，将会出现全球投资者集中抛售美元和美元资产的情况，从而加大了美元贬值的速度和幅度。 美元将趋势性下跌 美元贬值如何影响中国房价？ 与05-07年的情况有类似之处 货币供应领先于资产价格 台湾地区早期的例子 2005-07年间的资产价格膨胀 中国家庭的流动资产继续增长 利率维持在低位 负担能力因利率下降而改善 09-10年，全国房价潜力涨幅10% 上海房价潜力涨幅15% 北京房价潜力涨幅15% 深圳房价潜力涨幅10% 广州房价潜力涨幅10% 怎样衡量房屋的库存？ 供应层面的影响因素 现房消化周期持续下降 土地供应：一线城市稀缺，二三线城市充足 开发商：资金压力缓解，预期转为乐观 短期库存迅速下降 房地产投资大幅跳水 新开工增速持续低迷 在建规模增幅下降 短期下滑势头有所遏制 土地储备负增长 土地储备处于净消耗状态 结论 无论需求还是供应层面的影响因素，都趋于正面 我们预期，未来两年全国房价每年上涨10% “核心城市”+“核心地段”。我们看好土地供应能力较弱的核心城市，包括上海、北京、杭州等。同时，看好供应短缺的核心地段和稀缺资源项目。 房价上涨对开发商的影响 对09、10年盈利预测的影响 对重估价值（NAV）的影响 业绩弹性与适用增值税率有关 万科的业绩弹性约为3倍 价值弹性同样与适用增值税率有关 万科的价值弹性约为1.5倍 公司之间的比较 “仓位”轻重：可售资源相对公司规模的多少 资产配置：城市布局、项目类型及所处地段 投资开发能力 土地储备及盈利能力 区域布局的比较 个股推荐 “仓位”：招商、保利、苏宁环球、栖霞建设 资产配置： 上海：中华企业 北京：首开、北京城建、亿城股份等 深圳：深振业、深长城等 杭州：滨江集团 推荐组合：保利、招商、中企、滨江、新湖 短期推荐：亿城股份、福星股份 可能影响地产股走势的因素 催化剂 政策 楼市走向 估值水平 NAV的折价率 相对市场的PE、PB 催化剂来自于政策与楼市表现 预测市盈率略高于平均值 相对市盈率接近上轨 重点公司盈利预测及估值 上海 上海 杭州 杭州 南京 南京 北京 北京 天津 深圳 深圳 广州 武汉 重庆 长沙 资料来源：光大证券研究所 表、房价涨幅对净利润的影响 表、房价变化对万科业绩的影响 资料来源：光大证券研究所 资料来源：光大证券研究所 表、房价涨幅对NAV的影响（动态算法） 表、房价变化对万科重估净资产的影响（净态估算） 资料来源：光大证券研究所 图：主要开发类上市公司的土地储备及盈利能力 资料来源：光大证券研究所 图：主要开发类上市公司的土地储备的区域分布 投资策略 3 行情在犹豫中发展 图：房地产板块及万科每月的相对表现 资料来源：WIND、光大证券研究所 图：A股四大住宅开发商的预测市盈率变化 资料来源：WIND、光大证券研究所 图：A股四大住宅开发商的相对市盈率变化 资料来源：WIND、光大证券研究所 附录 4 区域市场数据分析 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：上海新建住宅日均成交量变化 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：上海新建住宅可售面积及消化时间 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：杭州新建房日均成交量变化 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：杭州新建商品房可售面积及消化时间 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：南京新建商品住宅日均成交量变化 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：南京新建商品住宅可售面积及消化时间 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：北京新建住宅日均成交量变化 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：北京新建商品住宅可售面积及消化时间 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：天津新建商品住宅日均成交量变化 资料来源：各地房地产管理局、光大证券研究所 图：深圳新建商品住宅日均成交量变化 * * * 行业 1 美元贬值与中国房价 图：美元指数 资料来源