试论我国上市公司股权融资偏好.docVIP

试论我国上市公司股权融资偏好摘　要：本文从西方资本结构理论及融资理论出发，论述了西方发达国家上市公司的融资顺序是先选择内部融资，然后选择债务融资。最后才选择股权融资。而与此相反，我国上市公司的融资行为却表现出股权融资偏好的特征。在分析了我国上市公司股权融资偏好的原因后，本文提出了相关建议。 关键词：上市公司资本结构融资理论股权融资偏好 企业融资也称筹资，就是根据其生产经营、对外投资、调整资本结构等需要，通过融资渠道和资金市场，运用筹资方式，经济有效地筹集和融通资金。融资方式从来源上可以分为内部融资和外部融资。内部融资是指企业经营活动创造的利润扣除股利后的剩余部分以及经营活动中提取的折旧，主要指留存收益。外部融资是指企业通过一定的方式从企业外部的其他经济主体融入资金，以转化为自己投资的过程。按照融资中产权关系的不同，外部融资又可分为股权融资和债务融资。股权融资是股份制企业通过向投资者发行股票的一种融资方式，在我国以发行普通股为主，股权融资取得的资金就是股本，它代表着对企业的所有权。债务融资是指企业通过银行借款、发行企业债券等方式向债权人融入所需资金，其取得的资金称为负债资本，代表着投资者对企业的债权。 一、相关资本结构理论 1958年6月，美国著名的财务管理学家Modigliani和Miller在《美国经济评论》上发表了一篇题为《资本成本、公司财务和投资理论》的文章，深入探讨了资本结构和企业价值之间的关系，得出了奠定现代资本结构理论基础的MM定理：在没有税收、没有交易成本以及个人和企业借贷利率相同的条件下，企业的资本结构与企业的价值无关。在考虑所得税的情况下，由于负债能产生利息税盾，企业价值随负债的增加而增加。即当负债100％时，企业价值最大。 然而，MM定理虽然考虑了负债带来的节税收益，却忽略了负债导致的风险和额外费用。20世纪70年代，在放松了MM定理严格的假设条件之后，形成了权衡理论。该理论考虑了财务困境成本和代理成本的影响，认为随着负债节税的增加，两种成本的现值也随负债一起增加，当负债节税的边际收益等于边际成本时，企业的价值最大。 20世纪70年代以后，S．C．Myers提出了优序融资理论。在不对称信息下，投资者(外部人)只能根据经营者(内部人)所传递的信号来重新评价他们的投资决策，公司的资本结构、股利政策等都是他们传递信号的手段。根据这一理论，公司融资的顺序应该是：内部融资债务融资股权融资。 二、我国上市公司融资结构的特点 (一)内部融资比例偏低 内部融资是企业通过自身的生产经营积累而形成的资金来源，内部融资不需要实际对外支付利息或者股息，不会减少企业的现金流量；同时，由于资金来源于企业内部，不会发生融资费用，具有相对低成本、风险小的优点，并可以避免普通股融资可能带来的所有权和控制权稀释、不对称信息等问题。但企业内部融资受企业规模和盈利状况影响较大。我国企业折旧期长、折旧率低，并且承担了较高的税率，使得我国企业内部留存量偏低，基本上不可能作为较大的资金来源。 (二)偏好股权融资 西方主要发达国家的上市企业大多都是遵循优序融资理论的原则，在融资结构顺序上首先是内部融资，其次是债务融资，最后才是股权融资。而我国的股权融资结构和融资顺序与西方发达国家恰恰相反，融资顺序表现为股权融资、短期债务融资、长期债务融资和内部融资，即我国上市公司的融资顺序与现代资本结构理论关于融资优序原则存在明显的冲突。很多上市公司的平均资产负债率远低于国有企业，并且几乎没有一个上市公司对再次发行股票对股权融资的机会放弃过，但是这种强烈的股权融资偏好没有带来公司经营业绩的稳定增长和资源配置效率的改善。 三、上市公司股权融资偏好的原因分析 (一)股权融资成本低 从理论上讲，债券融资成本应该比股权融资成本低。因为债券融资的利息计入成本，具有抵税作用，且债券投资的风险小于股票投资，持有人要求的收益率低于股票持有者，而股权融资中却存在公司所得税和个人所得税的双重纳税。另外，发行债券企业可以利用外部资金扩大投资，增加企业股东的收益，产生“杠杆效应”，而在股权融资中，随着新股的发行，流通在外的普通股股数增加，最终将导致普通股每股收益和每股市价的下跌，从而对现有股东产生不利影响。但在我国，股权融资的成本实际上却低于债券融资成本。一方面，我国上市公司现金股利分配少。股权融资成本主要来源于分红派息，而我国上市公司股利不分配的现象很普遍，即使分配也是现金分配的少，送股、转增的多。上市公司较低的分红派息率降低了我国上市公司的股权融资成本。另一方面，股票的发行价格偏高。我国证券市场还不够成熟，使上市公司能选择有利于公司的时机，以高于股票价值的价格发行股票，从而降低了上市公司的股权融资成本。