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利率未明朗全球股市仍将反复 环球股市在六月份经历了2004年初以来最差的投资环境，大部分股票市场年初至今的升幅一度化为乌有。进入今年的第三季度，环球股市的气氛是否依然低迷？ 股市回升、商品反弹 值得留意的是，美国加息周期展开已有两年，我们认为全球股市对美国利率前景展望已出现一些微妙的变化。自联储局上次议息会议后，联邦基金利率已升至五厘二五的水平。根据以往的历史，联邦基金利率的合理水平大约等于通胀率加上2%―3%。若以此计算，现时合理的联邦基金利率应在五厘四。由此推算，相信美息再上调四分之一厘，加息应可暂时停止，相信那时全球股市也将出现比较明显的反弹。 除了股市从近期低位回升外，在六月份大跌的商品价格也出现较为强力的反弹。最明显的莫过于黄金价格走势，上月一度曾低见每盅司550美元水平，但及后在美元弱势的推动下，金价再度重上600美元水平，投资者重新将资金投入商品市场。 虽然美国的利率可能已经离顶部不远，但欧洲及日本在今年下半年仍有加息空间存在，投资时应多加留意。首先在日本方面，由于日本经济持续向好，基本上已摆脱了通缩的威胁。事实上，日本央行第二季短观经济报告的调查结果显示，6月份大型制造商的营商信心指数上升1点至21点，符合市场预期；而日本企业预计9月份将会进一步上升至22点。另外，日本5月份失业率由三个月前的4.1%进一步下降至4.0%。在就业数据方面，企业聘用员工数目较上月上升0.5%，并重返2月份的历史高位。 市场普遍认为，在本月的央行会议中，是结束长达十年零利率政策的适当时机。事实上，即使日本央行将息口调高至半厘至一厘水平，日本的实质利率仍会是在零水平。因此，估计日本并未进入加息周期，虽然短期投资者很可能以加息作为抛售股票的借口，但目前日本股市（以TOPIX为例，此指数可以更全面地反映股市表现）只是略为高于合理水平，相信抛售浪潮过后，投资价值将涌现。 在欧元区方面，制造业及服务业的扩张速度是六年以来最快的。另外，区内企业亦开始增聘人手，欧洲中央银行表示忧虑因此而加快区内消费开支增长，对通胀造成上升压力。另外，货币供应M3增长亦在六月份加快。事实上，欧元区内的生产物价指数，已升至五年新高。现时市场估计，在今年下半年，欧元区甚有可能再加息三次，将利率推高至三厘半。在今年下半年欧元区息口仍然会继续向上的情况下，股市将较上半年更为波动。 中国和人民币仍是焦点 在其它市场方面，相信中国仍是今年下半年市场的焦点所在。由于市场仍然憧憬人民币会再度升值，资产价值更有吸引力，相信和中国经济发展相关的股票仍然甚有作为。另外，虽然内地A股市场在今年表现突出，但我们认为A股升势的投机气味浓，目前仍不具有投资价值。另外，境外机构投资者若要买卖内地A股，只能通过QFII，流动性却可能不足。 在泰国方面，今年前五个月，泰国的工业生产一直保持强劲增长，平均年增长率接近11%。出口表现持续强劲，前五个月出口按年平均增长高达17%，对GDP增长甚为有利。但由于中东地缘政治局势不稳，国际油价持续上升，直接打击当地消费信心。另外，泰国央行行长蒂耶通较早前表示，泰国的通胀压力预计会进一步下降，而他也表示6月份整体通货膨胀率为5.9%，正处于良好水平，暗示利率暂无向上压力，相信对股市气氛有利好作用。事实上，今年前五个月，泰国的消费物价指数在5.6%至6.2%水平上，通胀压力并未见进一步升温。以市盈率计算，现时泰国股市在10倍以下，属于亚洲市场内估值较低的市场。 新兴市场方面，风险正逐渐增加，投资者宜趁近日反弹减磅，重整投资组合。在BRIC市场中，第三季我们最乐观的市场仍是大中华地区(C)，俄罗斯(R)及巴西(B)，估值便宜，可候低博反弹。至于印度，正如我们较早前指出，9400点才是合理价，理想的入市位应更低。 总之，经过先急升后急跌的第二季，踏入第三季，在利率前景未明朗的情况下，环球股市走势仍将反复，且波幅不断扩大，投资者宜趁反弹重整投资组合，将整体波幅降低。风险承受程度不高的投资者更应增持债券比重。 短期而言，投资策略应是逢高减持，逢低吸纳。相信股市走势要到第三季尾、第四季头才能真正明朗化。只要通胀在现有水平上没有急剧恶化，而油价亦没有大幅上升，联邦基金利率五厘半水平应已足够应付通胀；也就是说，美国的加息周期有可能在第三季结束。至于日本，央行将很有可能在七月中做出第一次加息调整，正式结束零利率年代，但加息幅度相信只是象征式的；反而利率明朗化，基金大户可能重新做出“套利交易”的部署。 1