中国上市公司独立董事制度及公司价值探究.doc

中国上市公司独立董事制度及公司价值探究摘 要:独立董事制度是一项起源于英美等发达市场国家的公司治理制度。2001年中国证监会发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》,标志着我国正式在上市公司中引入独立董事制度。建立这一制度的目的是完善上市公司公司治理,促进上市公司规范运作,抵消监事会失灵的作用,保护中小股东的利益。本文对80家市值最大的非金融类A股上市公司进行了实证分析,发现独立董事比例、独立董事出席董事会的出席率、具有财务与管理背景的独立董事占独立董事总人数的比例等同公司的会计价值之间不存在统计意义上的相关性。从而得出独立董事制度并没有起到应有的作用,需要进一步完善的结论。 关键词:上市公司;独立董事;公司价值 中图分类号:F279.24文献标识码:A文章编号:1003-9031(2009)09-0029-06 一、引言 对公司治理的研究源于公司所有权与控制权分离所导致的代理问题。20世纪30年代,Berle 和 Means(1932)通过对美国最大的200家非银行业公司的分析,发现现代公司制企业存在严重的所有权与控制权分离的现象。[1]掌握公司实际控制权的管理层倾向于追求股东利益最大化以外的个人目标,从而损害公司和股东的利益。公司治理就是确保公司投资人能够收回投资收益的方式(Shleifer 和 Vishny, 1997),它包括内部治理和外部治理。内部治理主要包括股权结构、董事会、管理层激励和内部控制等;外部治理通常包括产品市场竞争、公司控制权市场、经理人市场、机构投资者、债权人的监督、中介机构、政府监管和政策指引以及法律和道德约束等。[2]在特定的社会历史环境下,外部治理的发展通常是相对稳定的。而内部治理主要受公司个体决策的影响,具有主动性。董事会是公司治理的枢纽,这是由董事会的职能和地位决定的。其他内部治理机制实质上是董事会决策的一部分。 公司治理中的一个核心问题是董事会能否真正代表全体股东的利益(从而代表公司的利益)。现实中,董事人选往往由大股东或管理层提名。由于提名机制和表决机制的缺陷,中小股东在董事任命上丧失了话语权。因此,董事会往往由代表大股东或管理层利益的内部关联董事构成。这直接导致了现代公司治理两大问题,即管理层对公司利益的掏空与大股东对小股东利益的剥夺问题的产生。独立董事制度就是解决以上问题的一种制度设计。 独立董事制度最早产生于美国,并在20世纪末全球公司治理运动中得到了迅速发展和广泛传播。2001年中国证监会发布了《关于在上市公司建立独立董事制度的指导意见》(以下称《指导意见》),标志着我国正式在上市公司中引入独立董事制度。此后几年,围绕独立董事在上市公司中的作用这一问题产生了一系列争论,“花瓶论”、“怀疑论”不绝于耳。与此同时,国际上爆发的一系列大公司丑闻似乎也表明独立董事并没有起到应有的作用。 学术界对独立董事制度做了大量研究。着眼于独立董事的监督职能,在董事会独立性与公司价值的关系上,大多数针对美国的研究得出了不相关的结论(Hermalin 和Weisbach,1991;Klein,1998;Bhagat 和Black,2002)。[3]而针对其他一些新兴市场国家的研究却得出了相反的结论。一种可能的解释是,在发达市场国家其他治理机制已经十分完善,因此独立董事的作用不显著;而在新兴市场国家,市场缺乏流动性,外部治理机制不健全,引入独立董事制度有利于提高公司价值(Choi等,2007)。[4]在中国,由于独立董事制度正处于制度创新期,制度效应尚不明显。不同学者所使用的样本、数据、研究方法不同,从而得出了不同的结论。大体可以分为正相关(吴世农,2005;吴淑琨等,2001;王跃堂,2006)[5]、不相关(胡勤勤等,2002;高明华等,2002;孙敬水2004)[6]和负相关(李常青等,2004)[7]三类。 从独立董事的咨询和服务功能出发,部分学者研究了独立董事职业背景与公司价值之间的关系。Lee,Rosenstein与Wyatt(1999)对小公司的研究发现,对来自商业银行和投资银行的外部董事的任命与公司股价正相关;而对来自保险公司的独立董事的任命与公司股价不相关。[8]Choi等(2007)发现在韩国上市公司中,银行家外部董事与公司绩效显著负相关;律师、政府官员与公司价值负相关但不显著;非关联企业的管理人员与公司价值显著正相关;学者型外部董事与公司价值显著正相关。王跃堂等(2006)发现,具有银行、证券和高校商学院背景的管理型独立董事,具有公司行业相关工作经历或学历的行业专长型独立董事以及具有政府关系的独立董事的存在与公司价值并不相关。魏刚等(2007)研究发现来自高校和研究机构的独立董事比例与业绩不存在显著相关性;来自政府和银行背景的