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第 l1卷 第6期 湖南科技大学学报 (社会科学版) Vo1.11№ .6
20o8年 l1月 Jouma10fHunanunlve ofSdence&TechnoIogy(Soc SdenceEdn;on) NOv.20o8
■ 经济研究
融资过程中管理者的羊群效应分析
— — 基于中美股市IPO数据的研究
张 浩
(南京大学 商学院博士后流动站,江苏 南京2l0093)
摘 要:以管理者对对象来研究羊群行为,在对有关投资者羊群行为研究文献进行分析的基础上,提出了一种度量管
理者羊群效应的指标,然后结合中美市场 行为进行了实证。结果表明,中美证券市场的 发行过程中都存在一定程
度的羊群效应,相对来说,中国证券市场的 行为羊群效应程度更强。
关键词:羊群效应;管理者;
中图分类号:fD12 文献标识码:A 文章编号:1672—7835(2oo8】o6—0095—05
行为金融学一方面考察投资者的非理性如何 Bikhchandani,Hirsh1eifBrandWdch(1992)、Wdch
影响市场的效率,进而影响企业的投融资行为,另 (1992)【卜3J提出了基于信息瀑布 (inf0nllati0neas—
一 方面也对传统上认为是理性的管理者也提出了 cades)的羊群理论。信息瀑布的形成实际上因为信
异议。从行为金融学的视角来看,管理者也会象投 息不对称造成的,在信息不完全和不确定的市场环
资者一样会表现出非理性。虽然对投资者非理性 境下,假设每个投资者都拥有某个股票的私人信
行为的研究已经相当成熟,但有关管理者非理性的 息,这些信息可能是投资者 自己研究的结果,也可
研究却仍然显得很薄弱,其中一个问题就是管理者 能是通过私下渠道所获取的。另一方面,虽然与该
的非理性行为在实证中很难得到验证。羊群理论 股票有关的公开信息已经完全披露,但投资者不能
被广泛地应用在投资者非理性行为的分析上,并很 确定这些信息的质量。在这种市场环境下,投资者
好地解释了资本市场上的诸多异象,但是文献中较 无法直接获得别人的私人信息,但可以通过观察别
少用该理论来分析管理者的非理性行为。本文基 人的买卖行为来推测其私有信息,此时就容易产生
于投资者羊群效应的研究文献,提出了一种度量管 羊群 行 为。Sch rlein和 Stein(199O)、rIImenm
理者羊群效应的指标,并结合中美证券市场 IPO数 (1994)、zweibel(1995)、Prende孵IStaJ1dSt0le(1996)、
据进行了实证比较,其结果具有一定的现实意义。 GIah锄 (1999)【_8J等提出了基于基金经理或分析
师声誉考虑的羊群理论。毫无疑问,对某个基金经
一 投资者羊群行为的研究文献 理人能力的怀疑将会影响到他的声誉甚至是职业
(一)理论模型 发展。基于声誉的羊群行为的基本思想是:对于一
有关羊群行为的理论模型,主要可分为信息流 个基金资经理来说,如果怀疑 自己正确选择股票的
模型 (inf0mmion—basedhe耐ing锄dcascade)、声誉 能力,那么和其他同行保持一致将是一个比较好的
模型(reputjonal—basedhe耐ing)、激励模型(compen— 选择 ,因为这样至少可以保持平均业绩而不至于损
sation—basedherding)三大类。BanneIjee(1992)、 害自己的声誉。如果其他基金经理也处于同样的
收稿 日期
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