溢出效应 - IMF.PDF

溢出 美国纽约时代广场证券报价机。 效应 陈嘉骞、托马索·曼奇尼-格瑞夫里、拉特纳·萨海 美联储最近的 俗话说，美国打喷嚏，世界就感冒。 的情况下，如果央行没有遵循所谓的依靠 这句俗语不仅仅是民间传说。最近的全 购买非政府债券（被广泛称为“量化宽松”） 非常规货币政 球金融危机让世界经济懂得了美国的重要 等创新手段的非常规货币政策来提振经济， 策对新兴市场 性—包括好坏两方面。 全球经济可能遭受更大冲击。全球经济衰 从积极的一面来看，这场危机有助于 退早期，名义利率几乎接近于零—而且 的影响似乎已 说明美国货币政策防止全球经济萧条的能 此后（所谓的零利率下限）一直保持在最 力。但这些政策也有严重的副作用，特别 低水平。央行无法进一步降低利率，只能 经超出传统政 是提高了资产价格和导致资本大量流入新 采取资产购买计划来大大增加央行的资产 策 兴市场经济体。这些经济体的政策制定者 负债表。 对所谓的美国政策溢出效应表示担忧，因 宽松的货币政策仍在继续，新兴市场 为溢出效应增加了市场波动性，加剧了相 政策制定者开始表达了他们的担忧。他们 关金融稳定性风险。 声称，发达经济体的货币扩张已经蔓延到 我们将仔细研究这些溢出效应，着眼 自己国家，导致资本流入激增，特别是流 于衡量哪些政策最能减轻不稳定的溢出效 入债券等债务工具（见图 1）。他们的本国 应风险。 货币升值，资产价格迅速上涨。新兴市场 政策制定者担心汇率大幅调整会迫使出口 需要非常规政策 商和通过进口商品竞争的公司进行巨大而 费力的调整。外币虽然暂时贬值，但也可 在降低利率等传统政策已经不再可行 能突然大幅升值（称为资产负债表不匹配）， 《 》 年 月号 40 金融与发展 2015 9 因此他们对不断上升的外币负债担心不已。金融系统的脆 带来影响？ 弱性也源于资产价格快速上升、信贷泡沫的形成以及企业 借贷巨大且不断上升。多名政策制定者回忆起之前资本流 量身定制工具 入激增的片段—当时，提高利率从而增加借贷成本以抑 制泡沫的企图失败了，因为利率提高吸引了更多资本流入， 为了调查这些问题，捕捉美国货币政策公告中意外（或 导致货币升值。 出乎意料）的成分十分必要。毕竟正是这些公告引发了溢 继美联储（即美国央行）暗示其正在考虑减缓资产购 出效应。 买速度（或者用专业术语来说是“逐渐减少”）后，新兴市 场政策制定者对此进行了更为尖锐的批评。时任美联储主 席伯南克在 2013 年 5 月提到这一可能性时，新兴市场波动 央行无法进一步降低利率，只 性急升（见图 2），同时资产价格大幅下跌。