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资金面动力仍在，基本面压力渐显 研究报告 2012 年3 月投资策略报告 2012-03-09 首创证券研究发展部 投资要点 蒋成杰 宏观经济研究员  2 月份，A 股市场延续了年初以来的反弹走势。市场结构上看，经过 1 电话：010 月份的“挤泡沫”过程后，中小板和创业板指数表现出了强劲的超跌反弹势头； 邮件：jiangcj@ 沪深主板指数保持了平稳上行的走势，涨幅相对较小。2 月份全球主要股市均实 执业证书：S0110511070002 现上涨，亚太地区市场表现明显好于欧美股市。 邵帅  年初以来，市场上行的逻辑是基于资金面的改善和市场对宏观调控政策 策略研究员 向好趋势的预期。预计 3 月份国内流动性有望保持相对宽松状态。首先，3 月份 电话：010 公开市场资金到期量 2540 亿元，为全年最高的月份。虽然央行可能会加大正回 邮件：shaoshuai@ 购操作的力度或重启央票发行，使到期资金量平滑至未来的月份，增加调控的主 动性。但是，考虑到外汇占款波动的不确定性，央行在公开市场操作回笼资金的 力度不会过于激进，保持资金面稳定是调控的主要目标。其次，实体经济不振导 致资金需求回落。虽然信贷增量减少，但是票据融资量和贴现利率的回落，反应 出实体经济需求下滑程度比资金供给减少的幅度更大。一季度是大部分工业行业 的淡季，实体经济对资金需求不旺的情况短期内很难逆转。  流动性的不确定性因素，主要来自跨境资本流动，需要观察的核心因素 是美元指数和人民币升值预期变化。美元方面，无论从经济层面还是货币政策角 度看，美元指数存在走强的基础。同时，近期人民币升值预期开始弱化，预计2- 3 月份，外汇占款增加的规模会减少，给国内资金面带来压力。此外，美元走强 会导致国际大宗商品价格调整，对有色行业形成负面影响。  在指数反弹、尤其是周期性行业持续上涨后，基本面能否改善是推动周 期性行业能否继续上涨的主要因素。随着时间的推移和行情的发展，市场验证经 济和业绩拐点的意愿会加强。PMI 、信贷等数据反映出的经济状况不容乐观，经 济增速仍将继续下行，经济见底的信号并不明朗；中央下调今年 GDP 增速目标 加大市场对今年经济拐点判断的分歧，拐点的预期并不乐观。同时，上市公司 2012 年业绩面临继续被下调的风险。因为，市场对基本面关注程度的不断提高， 很难对市场情绪产生正面的影响。 相关研究： 《震荡调整不改反弹趋势，关注监管  我们认为，3 月份到 4 月初，市场将逐步进入对经济基本面和业绩的等 政策导向》 待和检验期。市场运行的主要逻辑并没有改变，流动性将会继续保持相对宽松的 --2012.2.29 状态，对市场形成支撑，但是基本面和业绩层面的压力会逐步显现。预计沪指以 《央行下调存款准备金率，市场反