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公司研究 Page 1 动态报告/公司快评 传媒 时代出版（600551 ） 推荐 平面媒体 非公开发行预案点评 （维持评级） 2009 年 9 月 14 日 内容为王，传统与数字出版并进 分析师： 廖绪发 CFA liaoxf@ 0755 分析师： 陈财茂 chencm@ 021 事项： 时代出版披露非公开发行预案，向机构和自然人共计不超过 10 名特定对象，增发 5000 万股，发行价格不低于 13 元/股， 募集资金净额不超过 7 亿元。 评论： 增发项目：强化内容的核心价值，搭建数字化平台放大内容的价值 本次定向增发预计募集资金 7 亿元，计划投入 5 个项目，分别为出版策划、数字出版、印刷技术改造、出版物物流、 出版基金项目。5 个募投项目表现出两个特点：（1 ）进一步加强在传统出版产业链上的实力，其中出版策划项目和 出版基金项目在于强化编辑策划能力，印刷技术改造项目在于扩张印刷产能，出版物物流项目在于强化销售渠道。（2 ） 战略性投入数字出版领域，对应数字出版项目。 图书出版行业的核心价值在于内容，无论是传统出版还是数字出版，吸引读者并让读者付费根本在于创造性的内容， 作为出版企业，关键在于吸引最优秀的作者，途径在于构建最具竞争力的运作平台。从这个角度来看，时代出版本 次增发项目的意义在于：（1 ）充分强调内容的核心价值；（2 ）搭建数字化出版平台，放大内容的价值。 增发项目盈利能力远远超出现有业务，增厚 2010 年 EPS 达 27% 按照时代出版董事会的预测，所投入的 5 个项目中，除出版基金和印刷技术改造项目外，其他三个项目的净利率都 在 20%以上，ROIC 也在 20%左右（2008 年原有业务的净利率和 ROIC 分别为 14.7%和 12.7% ）。如果完全按照董 事会的预测，增发 5000 万股，达产后年均新增净利润 1.08 亿元，增发部分的 EPS 为2.16 元，而根据我们的预测， 2009-10 年原有业务的 EPS 分别为 0.59 元和 0.64 元。因此，如果董事会预测能够顺利完成的话，2010-2011 年 EPS 将达到 0.82 和 0.84 元。假设出现最坏的情况，增发项目未能产生收益，仅摊薄原有 EPS，则2009-2011 年的 EPS 为 0.52、0.57 和 0.59 元。 维持“推荐”评级 此次非公开发行还需经过三个关键批准环节，即安徽省政府、股东大会和中国证监会，仍然存在一定的不确定性， 因此，我们暂时不调整公司的盈利预测，即2009-11 年的 EPS 分别为 0.59、0.64 和 0.67 元，当前股价对应的 PE 分别为 26、24 和 23 倍。如果考虑此次增发，并按照最悲观的假设（增发仅仅摊薄 EPS ），则2009-2011 年的 EPS 分别为 0.52、0.57 和 0.59 元，对应的 PE 分别为 29、27 和 26 倍，按照乐观估计（董事会预测完成，简单累加利 润），相当于2009-11 年 EPS 为 0.77、0.82 和 0.84 元，对应的 PE 为 20、19 和 18 倍。因此，不论从哪个角度来 看，时代出版的估值都处于行业的低端，目前传媒行业的 09 年 PE 约为 45 倍。我们维持“推荐”的投资评级，如 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 果增发方案经证监会通过，建议投资者积极参与申购。股价表现的催化剂包括三季度业绩超预期，增发方案获批准。 投资风险表现在增发方案本身存在不确定性，以及增发项目新增利润的不