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负面影响不难消化 事件： 上周末，央行宣布从2007年7月21日起，将一年期存贷款基准利率分别上调27个百分点，其他各档次存贷款基准利率作相应调整，个人住房公积金贷款利率上调9个基点。 表1、不同期限的人民币存款利率水平比较 单位:% 期限 调整前 调整后 活期存款 0.72 0.81 定期存款 三个月 2.07 2.34 半年 2.61 2.88 一年 3.06 3.33 二年 3.69 3.96 三年 4.41 4.68 五年 4.95 5.22 贷款 六个月内 5.85 6.03 一年 6.57 6.84 一至三年 6.75 7.02 三至五年 6.93 7.20 五年以上 7.20 7.38 住房公积金贷款 五年以下 4.41 4.50 五年以上 4.86 4.95 资料来源：中国人民银行、光大证券研究所 加息频率提高、中长期贷款利率上调幅度下降 我们注意到，这次加息是自今年以来央行第三次调整利率的行动，而去年总共才经历了两次利率调整。同时，今年以来每次加息之间的时间间隔缩小到了2个月。显然，日益严峻的流动性问题和通涨压力是央行加大利率调整频率的直接原因。 不过，从利率调整的幅度来看，虽然一年期存贷款利率依然沿袭了以前的上调幅度，但中长期贷款利率的上调幅度却明显下降。以五年以上商业性贷款利率为例，今年三次利率调整总共才上调了54个基点，还不如去年两次调整所上调的72个基点来得大。另外，值得注意的是，公积金贷款利率上调的幅度非常有限。 我们认为，利率结构调整的变化体现了货币管理当局的两个观点和用意：第一、从市场供求现状和国际间比较来看，中国当前中长期贷款利率（尤其是住房按揭利率）已经不低，因此没有必要继续大幅提高；第二、考虑到住房按揭贷款利率目前仍是跟随商业贷款而变动，因此体现了政府对大幅增加购房者负担的顾虑。 表2、这轮加息周期中，四次利率调整内容比较 　 2004.10.29 2005.3.17 2006.4.28 2006.8.19 2007.3.17 2007.5.19 2007.7.21 利率调整方案 加息27个基点 住房贷款利率回归同期贷款利率水平,实行0.9倍的下限管理 提高贷款利率27个基点,存款利率不变 加息27个基点,调高长期贷款利率,住房贷款下限放宽至0.85倍,维持住房公积金贷款利率不变 加息27个基点,公积金贷款利率上调18个基点 一年期存款利率上调27个基点，一年期贷款利率上调18基点。个人住房公积金贷款利率上调9个基点 加息27个基点,公积金贷款利率上调9个基点 调整后利率 一年期存款 2.25 2.25 2.25 2.52 2.79 3.06 3.33 一年期贷款 5.58 5.58 5.85 6.12 6.39 6.57 6.84 五年以上商业性住房贷款下限 5.31 5.51 5.75 5.81 6.04 6.12 6.27 五年以上住房公积金贷款 4.23 4.41 4.59 4.59 4.77 4.86 4.95 利率调整幅度 一年期存款 0.27 0 0 0.27 0.27 0.27 0.27 一年期贷款 0.27 0 0.27 0.27 0.27 0.18 0.27 五年以上商业性住房贷款 0.27 0.2 0.24 0.06 0.23 0.08 0.15 五年以上住房公积金贷款 0.18 0.18 0.18 0 0.18 0.09 0.09 加息当日股市表现 深圳成指 下跌2.31% 下跌1.35% 上涨0.16% 上涨0.20% 上涨1.59% 上涨1.40% 上证指数 下跌1.58% 下跌0.97% 上涨1.77% 上涨0.20% 上涨2.87% 上涨1.04% 万科(000002) 下跌7.75% 下跌4.01% 下跌3.11% 上涨0.80% 上涨4.15% 持平 　 资料来源：光大证券研究所 加息已非主导性因素 我们认为，加息已经不是当前房地产市场的主导因素，而且也难以成为影响地产股股价表现的中长期因素。我们的主要观点包括： 由于住房按揭利率可享受85%的优惠，因此这次实际上仅提高了15个基点，对购房者月供支出的增加幅度仅约为2%，与房价涨幅相比几乎可忽略； 今年以来三次利率调整，使五年以上住房贷款利率上调了46个基点，虽然大于去年上调31个基点（去年放大了下浮区间，导致实际幅度较小），但对购房者的月供支出的累计影响大约仅为6%。 今年以来，经济增长和居民可支配收入的加速趋势相当明显，而且股市财富效应对提升居民可负担能力也影响巨大。相比之下，利率变动造成的负面影响已经不太重要了。 光大证券 2 本报告由光大证券股份