机构交易对股票价格的影响.ppt

The impact of institutional trading on stock price;摘 要;内容安排;为什么研究机构投资者 前人相关研究 简要介绍研究成果;了解股票价格的行为需要了解积极投资者的投资策略 在美国，机构投资者大约持有50%的股权(equities)。1989年他们的交易和会员公司(member firms)的交易占据了纽约证券交易所交易额(trading volume)的70%[Schwartz and Shapiro(1992)]。 理解机构投资者交易是否会影响股票价格，尤其要关注羊群行为和正反馈交易。;机构投资者稳定股价和颠覆股价都是不准确的。 养老基金经理在大盘股（市值排名前五分之二）的交易中羊群行为相对较弱。（95%的交易集中在大盘股） 小盘股中羊群行为较强，但即使在那里羊群行为的重要性还远不足以引人注目。 就交易策略来看，平均来说，机构似乎没有遵照正反馈策略或负反馈策略。有证据表明较小的股票存在正反馈交易，但在机构更倾向持有的大股票中不明显。 机构在某一季度对一种股票的超额需求和该季度股票的价格变动之间的相关性非常弱。 本文所表现的总体情况是一个机构投资者追求交易风格(trading styles)的广泛多样性，在很大程度上会相互抵消。; Kraus Stoll(1972)分析机构投资者每个月持有头寸的变化量，提出“平行交易”的观点。 结论:他们发现几乎没有证据表明存在羊群行为，且价格变化和机构的超额需求之间同期关系的证据很不充分。 Friend Blume Crockett(1970)研究共同基金买入那些成功的基金上个季度买入的股票，他们可能是在模仿那些成功的基金。 结论：导致羊群行为和正反馈交易产生。 ;二、机构投资者的交易对股价影响的理论; 机构投资者的交易使得股价不稳定，股价偏离了基本面，增加了长期的价格波动性。;;;;;; 机构投资者在应对个人投资者态度变化时是理性且头脑清醒的，他们能够更好地估计基本面。; 机构是多样化的(heterogeneous)：他们使用多种不同的基本上相互抵消的投资组合策略。 其追求各种各样的交易策略是相当有利的，因为尽管产生了大量的交易额(trading volume)，但机构没有颠覆股价。;769个免税股票型基金样本（资金组合中的90%是股票），主要是养老基??。 数据来源于SEI，一个为机构投资者提供金融服务的大型咨询公司。该样本特别适合解决基金经理直接相互竞争中的羊群行为问题和正反馈交易问题：他们追求同样的客户，他们被相同的服务机构评估。[样本中的基金经理的投资表现分析可见Lakonishok, Shleifer, and Vishny (1992).] 因此这个机构样本比一个随机的机构样本更有可能发现理解羊群行为和正反馈交易。;包括341个基金经理从1985Q1到1989Q4的每个季度末的投资组合持有情况。 通过评估基金经理买卖某一股票（或行业组合）的相关度来检验羊群行为。 通过审查基金经理对某一股票的需求和该股票过去表现之间的关系来检验正反馈交易。 最后，我们可以检验机构超额需求和同期股价的直接变动之间的关系。 这些检验的结果将揭示机构投资者潜在地会对股价造成不稳定的影响。;;;;;;;尽管整个市场的羊群效应比较弱，但是其子集中的羊群效应可能是比较强的。 但是我们不选取更小的子集来研究。;事实上，样本中所有的基金都是股票型的，这本身就增加了可以侦测到羊群效应的可能性。 反证法： 假定存在很多大的子集，这些子集之间的投资策略是不同的，而且子集之间是存在强的羊群效应。 ;思想： 测算单个基金经理的买入行为与这种买入行为由其他基金 经理实现时的比例。;;;小公司股票出现较强羊群效应的解释;按过去的表现来分;两种观点：;按基金经理管理的资产来分;当羊群行为一定时，如果机构投资者遵循强正反馈交易，那么他们更有可能颠覆资产价格。 之前的分析一直是基于基金经理的计算，这正确度量的羊群行为。 从价格颠覆观点来看，相关变量是超额需求。 因此，我们以上个季度和去年的股票表现为条件来计算本季度的净买入。;衡量一个季度内超额需求的两个度量;按过去季度表现五等分和规模五等分的Dratio和Nratio结果 ;按往年表现五等分和规模五等分的Dratio和Nratio结果 ;小盘股中正反馈交易的理解;大盘股中几乎看不到正反馈交易表明： 机构不具有颠覆性，像羊群行为的证据一样，它并不支持机构投资者颠覆他们所交易的个股价格这一控告。 当然，虽然个股季度持有头寸的变化对股票价格的季度时间序列没有太大影响的，但这一结果没有排除机构投资者颠覆总股票或个股的日价格或周价格的可能性。;迄今为止，几乎没有发现机构通过羊群行为或正反