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经济科学 ·1998 年第 5 期 股市泡沫及其检验方法 周爱民 (南开大学国际经济研究所　30007 1) 　　经济指标中可能包含的泡沫( ) , 如价格泡沫、货币泡沫、失业泡沫、增长泡沫等, 都 B ubb le s 来源于理性预期条件下其指标实际值与真实值之间的差别。换言之, 经济活动中的泡沫是可以 度量的。度量的工具是理性预期假定下的行为差分方程, 而度量的尺度就是区别是否有收敛稳 定解的非蓬齐对策条件① ( ) 。通常差分方程在不同条件下会出现性 N o Pon t i Gam e Con d it ion 质不同的解, 这些解的差别就构成了价格偏离价值的泡沫。本文提出的股市泡沫就是基于这种 理论对股市指数所遵循的理性预期行为方程的分析, 同时本文对上证综合指数、深证综合指数 以及香港恒生指数的实际数据进行了两种方法的动态检验。 一、股价的理性预期与行为方程 ( ) 　　方程 11 式是一个一般化的一阶理性预期差分方程, 用它可以刻划米勒和莫迪利亚尼的 ② ( ) ③ ( ) 无套利模型 M iller , M o d ig lian i, 196 1 和卡甘的货币需求模型 Cagan , 1956 等。 y t = aE (y t+ 1 I t) + cx 1 ( 11) 　　经常讨论的预期包括简单预期、适应性预期和理性预期三种, 假定现期预期值为上一期的 实际值, 即当 e = 时为静态预期; 假定现期预期值为上一期预期值与实际值的加权平均 P t+ 1 P t 值, 即当 e = ( 1- ) e + 时为适应性预期; 假定现期预期值为以前诸期实际值的条件期 P t+ 1 h P t hp t 望值, 即当 e = ( , …, ) 时为理性预期, 它表示人们的预期是由以前诸期实际 P t+ 1 E P t+ 1 P t P t- 1 P 1 所提供的信息分析而得出的。 所谓“无套利”是基于股票预期价格变动所带来的市场收益与无风险利率相等的假设, 设 无风险利率为 , 股票价格的理性预期为 ( ) , 其中 表示在 期所掌握的信息集合, 可 r E P t+ 1 I t I t t 能包括 期及以前诸期的市场行为信息。股票预期价格变动所带来的市场收益为: [ ( t+ 1 t E P ) ( ) ( ) - + ] , 则由[ - + ] = 稍加变换即可得到 12 式。 I t P t D t P t E P t+ 1 I t P t D t P t r