2005年浮动利率债券走向何方-中国债券信息网.docVIP

公开市场业务对债券市场的影响分析 中国国债登记结算公司 信息部 保持银行体系流动性适度和货币市场利率基本稳定外汇占款快速增长、财政库款波动较大流动性管理中心，不断完善公开市场业务制度体系，灵活开展央行票据发行和回购操作，货币市场利率稳定公开市场业务公开市场共开展110次人民币操作，基础货币累计回笼19971亿元，累计投放13281亿元，净回笼6690亿元。共发行105期央行票据，发行总量15072亿元，央行票据的大量发行弥补了市场短期债券不足的缺陷，并成为金融机构开发人民币理财产品的主要投资对象。随着范围的不断扩大，央行票据特别是3个月期和1年期央行票据收益率已经成为货币市场利率定价的基准。央行票据流动性风险低期限市场利率波动明显减缓通过加强对的流动性管理，合理把握操作节奏，2004年五一、国庆及2005年元旦前后流动性基本平稳，货币市场利率稳中有降，避免了大起大落。1.94％－％之间波动1.83％－％之间波动与2003年相比货币市场利率波幅明显缩小1.8％，R07D平均利率为2.12％，两者相差32BP。从波动率来看，公开市场7天正回购利率的标准差为0.2045,银行间债券市场R07D利率的标准差为0.168，前者的波动性大于后者。 采用ADF和Johansen方法对两者进行单位根检验和协整检验，结果显示，在95％的概率水平下，两者都通过检验，具有平稳性，并存在协整关系。Granger因果检验表明，两者因果关系不显著。也就是说，两者都受到市场资金面的影响，存在同升同降的关系，但不存在单向或相互的引导关系，两者之间相互影响的关系不显著。 根据7天正回购操作情况和利率走势，可以分两个阶段考察公开市场7天正回购与R07D的关系。 第一阶段，7月27日到9月28日，公开市场7天正回购利率快速下跌，从2.33％下降到1.82％，而同期R07D利率从2.415％下降到2.087％，分别下降51BP和33BP。该阶段公开市场7天正回购平均利率为1.99％， R07D平均利率为2.24％，两者相差25BP，两者的相关系数为0.93。从波动率来看，公开市场7天正回购利率的标准差为0.1726，R07D利率的标准差为0.1136，前者的波动性大于后者。两者不存在协整和因果关系。 第二阶段，10月12日到12月28日，公开市场7天正回购利率平稳趋降。经过“十一”假期，公开市场7天正回购利率10月12日就下跌到1.7％，年末达到1.66％，而同期R07D利率从2.19％下降到1.90％，分别降低0.4BP和29BP。该阶段公开市场7天正回购平均利率为1.66％，而R07D平均利率为2.03％，两者相差37BP, 两者的相关系数为0.88。从波动率来看，公开市场7天正回购利率的标准差为0.027，R07D利率的标准差为0.135，前者的波动性小于后者。 该阶段公开市场7天正回购利率接近1.62％的超额准备金利率的底线，已无下跌空间，而银行间市场R07D利率继续下跌。可见，受超额准备金利率的限制，公开市场7天正回购操作对货币市场利率的影响有限。 两者存在协整关系，公开市场7天正回购利率每变动1BP， R07D平均利率则同向变动10BP。在95％的概率水平下，公开市场7天正回购利率是影响R07D利率走势的一个原因，而R07D利率则未成为影响公开市场7天正回购利率走势的原因。 从前后两个阶段来看，2004年第三季度，公开市场7天正回购利率与货币市场利率走势并不协调，也没有产生相互影响。第四季度，公开市场7天正回购利率与货币市场利率走势协调一致，并对货币市场利率产生引导性。 图1 公开市场7天正回购与R07D的利率走势 （二）3个月央行票据利率与R07D利率的关系 2004年，3个月期央行票据的发行利率与银行间市场R07D利率的走势基本一致，两者的相关系数0.65。三个月期央行票据的平均发行利率为2.482％，同期R07D平均利率为2.115％，两者相差36BP。从波动性来看，三个月期央行票据的发行利率的标准差为0.27，R07D利率的标准差为0.17，前者的波动率大于后者。 两者存在协整关系，3个月期央行票据发行利率每变动1个BP， R07D平均利率则同向变动0.35个BP。在90％的概率水平下，3个月期央行票据发行利率是影响R07D利率走势的一个原因，而R07D利率则未成为影响3个月期央行票据利率走势的原因。 也就是说，3个月期央行票据发行利率与R07D平均利率存在趋同的变动关系，只是R07D利率的波动幅度小于3个月期央行票据发行利率的波动幅度。而且，3个月期央行票据发行利率可以引导R07D利率的走势。 图2 3个月期央行票据与R07D的利率走势 （三）1年期央行票据利率与R07D利率的关系 2004年，1年期央行票据的发行利率与银行间市场R07D