针对信用风险管理的可违约债券投资组合.pdf

基于信用风险管理的可违约债券投资组合 摘 要 信用风险指由债务人信用变化而引起其债务市值减少的风险，一般 由违约风险和利差风险组成。90年代以后，金融机构资产状况日益多样 化,如信用衍生产品的兴起使信用风险管理更加复杂,金融机构迫切需 要更有效的定量工具来辅助进行信用风险管理。1996年巴塞尔协议修正 案,正式许可金融机构选择内部模型度量其面临的风险,成为信用风险 度量方法发展的推动力。近年来金融市场正由传统的银行贷款向发债融 资转变，公司不断上升的违约率虽然不能阻碍投资者获得高风险收益的 热情，却向信用风险管理提出了更高的要求。 本文前半部分介绍了信用风险管理的发展、可违约债券市场和信用 风险的组成因素，诸如违约概率、信用转移概率、违约回收率等，并且 比较分析了目前最著名的四大内部信用风险管理模型：(1) JP摩根的 CreditMetrics模型；(2) KMV公司的KMV模型；(3) CSFP的CreditRisk+ 模型；(4) McKinsey公司的CreditPortfolio View模型。从原理分析， CreditMetrics模型基于历史数据分析，KMV模型利用了期权定价模型， CreditRisk+引入了财险思想，而CreditPortfolio View模型是对宏观 经济因素的分析提炼。本文的后半部分在违约概率模型的基础上，综合 运用现代金融数学、投资组合理论，将信用风险的概念引入债券组合管 理中，利用强度模型利于刻画非独立债券间联合违约概率的优点，结合 经典的Markowitz组合理论建立了零息债券的均值-方差投资组合模型， 得到最优解，并分析了附息债券组合的一些性质。此外，本文还分析了 违约后零回收率情况下零息债券及其组合的性质，此时违约强度的金融 含义是信用利差，组合的风险是公共违约强度的增函数，且组合的期望 收益与定价过低的债券权重成正比。传统的债券组合管理着重考虑组合 现金流、久期的影响，以及对利率风险的规避，并将债券看作无信用风 险证券，忽视了国际金融市场中居高不下的信用风险。本文讨论基于信 用风险的可违约债券的性质，及其组合投资策略将对我国发展中的债券 市场提供有意义的投资建议。 本文由四章构成： 第一章简述了信用风险管理的发展、信用风险度量方法、信用风险 的一些概念，以及一个特殊的信用市场-可违约债券市场的产品和现状。 第二章介绍了信用风险的组成因素：违约概率、信用转移概率、违 I 约回收率及其相应模型，以及目前最著名的四大内部信用风险管理模 型，并分析了这些模型的优缺点。 第三章首先建立基于强度模型的零息债券违约概率模型，在此基础 上建立了两只零息债券的 Markowitz 均值-方差最优投资组合模型，得 出最优解，特别讨论了违约后零回收率情况下该组合的性质。此外，本 章还分析了可违约附息债券组合的一些性质。 第四章指明了未来的研究方向。 关键词：信用风险，可违约债券，强度模型，违约概率，Markowitz 均值-方差模型 II PORTFOLIO OF DEFAULTABLE BONDS WITH CREDIT RISK ABSTRACT In general, credit risk is the risk of reduction in market value due to changes in the credit quality of a debtor such as an issuer of a corporate bond. It consists of two components, default risk and spread risk. Since 90s,