我国主要宏观经济变量和利率期限结构的关联性研究.PDFVIP

《数量经济研究》2006 年第 2 期 我国主要宏观经济变量与利率期限结构的关联性研究 ——基于 VAR-ATSM 的实证分析 石柱鲜，孙皓，邓创 （吉林大学数量经济研究中心，吉林长春 130012 ） 摘要：本文利用VAR-ATSM ，将经济增长、通货膨胀和利率纳入统一模型框架中，综合分析了我国宏观经济中各变 量之间的互动作用和利率期限结构对宏观经济变量走势的预测效果。通过宏观经济变量与利率期限结构之间的冲击 反应，我们发现通货膨胀是影响利率期限结构变动的重要因素，中央银行对我国经济高速增长可能带来的通货膨胀 十分警惕。同时，我国银行间同业拆借市场利率期限结构的变化可以对宏观经济变量的走势做出一定的预测，期限 利差越大预测效果相对越好，并且包含短期利率的利差的预测效果优于不包含短期利率的利差。 关键词：利率期限结构 经济增长 通货膨胀 利率 VAR-ATSM 中图分类号：F224.0 文献标识码：A 1 引言 利率是金融市场上重要的价格变量之一，它代表着货币资金的价格，对金融资产的配置可以产 生关键性的影响。同时利率也是中央银行对宏观经济进行调控的重要工具，利率政策是货币政策的 重要组成部分。利率的期限结构是指在某一确定时点上利率到期期限和到期收益率之间的函数关系， 又称收益率曲线。利率期限结构中包含着各种与宏观经济变量有关的经济信息。国内外学者的大量 经验研究表明，利率期限结构中包含的经济信息可以帮助预测经济增长、通货膨胀和利率等宏观经 济变量的变化。因此，随着我国利率市场化改革的稳步推进，利率资源配置功能的不断加强，研究 我国利率期限结构对宏观经济变量的预测效果具有重要的现实意义。 国内外学者对利率期限结构预测能力的研究主要包括三大方面的内容：即利率期限结构对经济 增长、通货膨胀以及利率的预测效果。人们对利率可预测性的考察主要是基于对经典预期理论的实 证检验。Hardouvelis （1994）以及 Bekaert，Hodrick 和 Marshall （2001 ）等学者利用美国、英国 和日本等不同国家的不同数据对该理论进行了检验，但是这些检验基本上都表明该理论并不合适。 同时，一些学者认为这些检验的失败主要是因为经典预期理论假设了期限升水（term premium ）的 时不变性。Engle 和 Ng （1993）以及 Balduzzi，Bertola 和 Foresi （1997）等学者通过实证检验证 明了假设时变期限升水的合理性。自 1975 年 Fama 发现即使是较长期限利率的变动都会对通货膨 胀具有一定的预测作用以来，Jorion 和 Mishkin （1991）以及 Estrella 和 Mishkin （1997）等学者利 用美国和欧洲的不同利率数据对通货膨胀的可预测性进行了大量检验。他们的检验结果表明，虽然 不同利率数据对于通货膨胀的预测水平有所不同，但是期限利差对通货膨胀具有显著的预测作用。 另外，大量的经验研究可以表明期限利差的变化可以对经济增长的变化做出预测。例如 Estrella 和 Hardouvelis （1991）发现期限利差对投资和消费具有显著的预测作用。Bernard 和 Gerlach （1998） 发现期限利差对经济衰退具有很好的预测效果。Hamiliton 和 Kim （2002 ）认为期限利差可以很好的 预测 GDP 增长率。国内学者对利率期限结构预测能力的研究较少。例如唐齐鸣和高翔（2002 ）利 《数量经济研究》2006 年第 2 期 用同业拆借市场利率对预期理论进行了检验，认为同业拆借利率基本上符合预期理论假设，但是短 期利率存在一些过度反应现象。王媛等（2004 ）认为利率期限结构对我国 GDP 增长率具有一定的 预测能力而对于投资和消费等变量的预测并不显著。 我国正处于经济转轨时期，影响我国经济波动的因素较多，经济系统中各种变量的相互作用比 较复杂。因此，有必要将宏观经济中各变量的相互作