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第六章 普通股价值分析 第一节????收入资本化法在普通股价值分析中的运用 一、股息贴现模型概述 （一）收入资本化法的一般形式 收入资本化法认为任何资产的内在价值取决于持有资产可能带来的未来的现金流收入的现值。 用数学公式表示（假定对于所有未来的现金流选用相同的贴现率）： （二）股息贴现模型（DDM） 收入资本化法运用于普通股价值分析中的模型，又称股息贴现模型。其函数表达式如下： 其中，V代表普通股的内在价值，Dt是普通股第t期支付的股息和红利，y是贴现率，又称资本化率 （the capitalization rate）。 股息贴现模型假定股票的价值等于它的内在价值，而股息是投资股票唯一的现金流。事实上，绝大多数投资者并非在投资之后永久性地持有所投资的股票，根据收入资本化法，卖出股票的现金流收入也应该纳入股票内在价值的计算。那么，股息贴现模型如何解释这种情况呢？ 假定某投资者在第三期期末卖出所持有的股票，根据收入资本化定价方法，该股票的内在价值应该等于： 其中，V3代表在第三期期末出售该股票时的价格。 如果用gt表示第t期的股息增长率，其数学表达式为： 根据对股息增长率的不同假定，股息贴现模型可以分成零增长模型、不变增长模型、多元增长模型和三阶段股息贴现模型等形式。 （三）利用股息贴现模型指导证券投资 判断股票价格高估抑或低估的方法也包括两类。 第一种方法，计算股票投资的净现值。如果净现值大于零，说明该股票被低估；反之，该股票被高估。用数学公式表示： 二、股息贴现模型之一：零增长模型 增长率等于零。 用于普通股和统一公债和优先股的价值分析。 零增长模型 当y大于零小于1，可以将上式简化为： 三、股息贴现模型之二：不变增长模型 不变增长模型又称戈登模型(Gordon Model)。 戈登模型有三个假定条件： 1. 股息的支付在时间上是永久性的，即：式中的t 趋向于无穷大； 2. 股息的增长速度是一个常数，即：式中的gt等于常数（gt = g）； 3. 模型中的贴现率大于股息增长率，即：式中的y 大于g (y?g)。 根据第上述3个假定条件: 四、股息贴现模型之三：三阶段增长模型? （一）三阶段增长模型 三阶段增长模型将股息的增长分成了三个不同的阶段： 在第一个阶段(期限为A)，股息的增长率为一个常数(ga ) ； 第二个阶段（期限为A+1到B-1）是股息增长的转折期，股息增长率以线性的方式从ga 变化为gn , gn是第三阶段的股息增长率。如果，ga ?gn , 则在转折期内表现为递减的股息增长率；反之，表现为递增的股息增长率； 第三阶段（期限为B之后，一直到永远），股息的增长率也是一个常数（gn）, 该增长率是公司长期的正常的增长率。如图所示 。 （二）H模型 佛勒和夏的H模型假定：股息的初始增长率为ga，然后以线性的方式递减或递增；从2H期后，股息增长率成为一个常数gn，即长期的正常的股息增长率；在股息递减或递增的过程中，在H点上的股息增长率恰好等于初始增长率ga和常数增长率gn的平均数。当ga大于gn时，在2H点之前的股息增长率为递减， 在满足上述假定条件情况下，佛勒和夏证明了H模型的股票内在价值的计算公式为： 与三阶段增长模型相比，H模型的公式有以下几个特点： 1. 在考虑了股息增长率变动的情况下，大大简化了计算过程； 2. 在已知股票当前市场价格P的条件下，可以直接计算内部收益率： 3. 在假定H位于三阶段增