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2011-05-03 证券研究报告 金融工程 / 衍生品 Alpha 套利实务及风险点研究 分析师 本报告主要基于华泰联合金融工程选股策略所选出的投资组合与股指期货的 王红兵 实盘数据，进行Alpha 套利实证研究。本报告着重于 Alpha 套利的技术细节讨 SAC 执业证书编号:S1000510120007 论，如：静态、动态 Beta 估计在不同的市场走势以及不同资产组合下对收益 (0755)8249 2185 的影响、预留现金比例对Alpha 套利收益的影响、展期效应对 Alpha 套利收益 wanghb@ 的影响等。本报告最后展示了采用优质反转策略的投资组合与股指期货进行 联系人 Alpha 套利的实证效果。 左杰 本报告通过实证得出了 Beta 调整对 Alpha 套利影响的相关结论，市值对冲法 (0755)8208 0134 zuojie@ （Beta 等于 1 ）的效果取决投资组合的Beta 以及市场的走势，其收益效果的 波动较大，其理念并未完全对冲掉系统性风险，获取的Alpha 收益率仅仅是现 货收益率减去标的指数的收益率。静态 Beta 法适合对冲 Beta 较为稳定的资产， 其理念在于依据 CAPM 模型对冲掉系统性风险来获取 Alpha 收益。而动态Beta 调整法适合对冲 Beta 不够稳定的资产，且 Beta 变动时，触发的阀值需要适中， 不过对于 Beta 稳定的资产，过于频繁的调整所带来的交易费用会削弱 Alpha 套利收益的获取能力。 预留现金会稀释 Alpha 套利的收益。如果预留现金有 95%的可能应付未来过长 一段时期的涨幅，则可能因大量资金的闲置而影响 Alpha 套利的收益，如果应 付未来过短一段时期的涨幅，则会因频繁调仓所产生的交易费用影响到 Alpha 套利的收益。通过实证，本报告认为预留资金能在 95%的情况下应付未来 15 日的涨幅则较为适宜。 在 2010-4-16 至 2011-4-15 样本期间，现货组合采用沪深 300 指数，仅通过期 货对冲，用固定展期的方式能获得的收益为 7.31%。收益率曲线基本呈稳步的 上升趋势。展期能带来正收益的主要原因在于目前中国的股指期货市场为正向 市场。不过当市场单边暴涨暴跌的时候，一定资金规模下的合约头寸会大幅变 动，展期带来的收益率亦会大幅波动。 本报告对华泰联合优质反转策略投资组合与沪深 300 指数期货实盘数据进行 Alpha 套利实证，在全样本期间得到的收益率为 30.04%，在单边下跌，单边 上涨和震荡区间三种典型场景中的年化收益率分别是：29.34%