债市严冬蛰伏,耐心等待春天——写在国债收益率突破3%之际.PDFVIP

2 固定收益研究 证券研究报告 固定收益专题 2016 年12 月06 日 [Table_Title] 债市严冬蛰伏，耐心等待春天 ——写在国债收益率突破3%之际 3 投资要点：  多因素引发债市调整，10 年国债再度回到3% 相关研究 11 月末，资金面持续紧张，叠加信用违约再现、银行大额赎回、通胀反弹等 [Table_ReportInfo] 《短期调整长期分歧，我们明年依旧看好 因素，导致债市明显下跌。截至12 月5 日，10 年期国债活跃券上行约15-20bp、 ——从历史看本轮债市调整》 收益率重回3%以上，10 年期国开活跃券也上行近20BP 至3.4%左右。国债 2016.11.23 期货主力合约在11 月29 日的单日跌幅超0.7% ，创上市来最大日跌幅。 《当利率遭遇汇率贬值，上行or 下行？》 2016.11.08  历史上的10 年国债回升至3%时期 1 ）05-06 年：经济大拐点，利率上行。05 年 10 月至06 年上半年，由于央行 多次表达对当时低利率的担忧，同时 GDP、投资、信贷数据高增，基本面较 好+货币政策收紧，使得当时的10 年国债利率从2.9%左右上升至3.2%以上。 2 ）09 年：4 万亿推动经济和利率回升。08 年次贷危机发生后，受到海外冲 击影响，我国经济明显下滑，政府推出4 万亿投资项目、以托底经济。09 年 初，虽然 CPI 仍在负区间，但经济指标开始出现回升迹象，信贷飙升引发基 金等机构抛售债券，导致 10 年国债从2.7%低位上升至3.4%以上。 3 ）16 年4-6 月：信用事件+基本面+政策，利率调整，10 年国债收益率从2.85% 低位，一度上行至3%左右。主要源于短期地产投资改善，商品价格回升，同 时信用事件频出，而营改增政策减弱政金债配臵价值。进入6 月后，监管层控 杠杆、防风险的意图显现，多项因素叠加，导致国债利率回升到3%。  13 年“钱荒”是否重来？ 13 年高利率去杠杆，开启钱荒。13 年初，我国债务高企引发了监管层的警惕， 为了去杠杆，13 年6 月央行开始收紧流动性，出现“钱荒”，当时货币利率一 度超过 10%，10 年国债利率也上行至接近5%。13 年3 季度央行重启逆回购、 “放短锁长”，大幅上调了招标利率约 100bp，推动回购利率中枢抬升至 5% 以上，导致债券大幅调整，13 年债券熊市由此而来。 短期内利率中枢难以下行，但也不会像 13 年出现长时间的“钱荒”。因为13 年高利率去杠杆并未成功，当前的房地产和金融市场，也难以承受过高的利率， 利率中枢最终仍