管理者隐藏信息下的企业外源融资契约研究.pdfVIP

V01．33No．10 Yue 东岳论丛Oct．，2012 2012年10月(第33卷y第10期) Tribune) (Dong 管理者隐藏信息下的 企业外源融资契约研究 段 琳 (山东省财政厅，山东济南250002) 不对称信息下，最优融资契约表明，企业管理者必须选择满足激励相容的融资契约，才能使得其权益最大，其他任 何的融资契约都会导致其权益下降，而外部投资者的权益上升。 [关键词]隐藏信息；激励相容；融资契约 [中图分类号]17275．1 P文献标识码]垒 理论的进展以非对称信息为基础，力图通过“信息”、“代理”等概念从公司的“内部因素”来展开对融资结构 问题的分析，从而把研究重点从财务价值权衡问题转化为治理结构设计问题。研究融资结构和公司治理的 关系日渐成为近年来西方融资结构理论发展的新动向。 一、企业外源融资与融资契约设计 以非对称信息为基础，企业外源融资决策中的代理问题可以分为道德风险和逆向选择两种形式，Arrow 将这两种代理问题分别称之为隐藏行动和隐藏信息。道德风险表现为当融资者采取的行动不可观测时，融 资者不一定按照投资者的效用最大化付出最优努力，从而项目的价值不仅取决于项目本身的经济特征，而且 取决于融资者提供的努力，逆向选择问题产生于当融资者比投资者拥有更多信息时，融资者有可能选择不利 于投资者的行动方案，这两类委托代理问题可通过最优融资契约设计来解决，本文主要解决在管理者隐藏信 息的情形下，基于管理者权益最大化，最优融资契约如何设计。 二、管理者隐藏信息与外源融资契约设计 如何通过最优融资契约的设计来解决外源融资决策中的管理者隐藏信息问题对企业的融资效率有着重 全，这不符合企业的现实融资情形，Robert 形下，引进了非对称信息的假设，对企业的融资结构进行了基于代理角度的解读。 (一)完全信息下的最优融资契约设计 假定经济社会中每个企业都拥有一个NPV大于零的项目需要融资，项目的边际收益递减并且每个项目 的最优投资数量相同。项目可通过完全竞争的债务和股权资本市场进行融资，其中外部股权资本可得到1一 p的股权比例，管理者保留剩余的股权比例p，同时定义下列参数： F：债务到期时企业应偿还的债券面值 L：债权人提供的债务融资，即债券面值F的现值 S：外部股东提供的股权融资 V：项目的总现值 [作者简介]段琳(1976一)，女，山东省财政厅经济师，工程硕士。 173 Yue Tribune) V01．33No．10 10期) (Dong 东岳论丛Oct．，2012 2012年10月(fa33@／fa E：融资完成后，企业股权的市场价值 B：管理者保留的股权比例 阶导数为零的条件决定。根据上述定义， V=L+E(1) S+L=I (2) 给定投资决策I，管理者选择债务融资数量为L，其未来偿还数额为债务面值F，F与L的差额为债权人 所获得的投资收益。外部股权融资数量S=I—L由股东提供，股东所获得的回报是获得企业价值1一B的比 例，数额为(1一B)E，管理者保留企业价值的p比例，完全竞争的市场保证了外部股东贡献的资本数量S等 于他们所需要的股权权益价值(1一B)E，因此， B=1一S／E (3) 企业的融资契约