后面的供给还有多少.PDF

固 定 后面的供给还有多少 收 ——债券投资双周记 130805-0816 益 恩分析师：杨为敩 证 执业证书编号：S0300512020001 研究助理：盛旭 Email: yangweixiao @ 券 日期：2013 年8 月 18 日 研 要点： 1、后面的供给还有多少 究 目前全市场的供给压力主要在国债和金融债项上。国债发行量与国家财政收支差额存在较 高的相关性，同时CPI 与国债发行量增速之间存在反向关系，按照以上两种不同的方法可以推 算今年后四个月的发行量分别是 4794.86 亿至 6222.46 亿，与所占全年发行比例与历年相仿。 报 可以看到今年的国债发行节奏仍然是较为规律，但是从增速上来看，后四个月的同比发行增速 仍旧处于今年高位，我们认为供给因素在今年后期不会给利率品带来改善因素，对二级市场债 券行情的影响偏于中性，利好利空作用有限。 告 对金融债来说，由于资金面和政策面的影响，今年年中的债券发行节奏扰动已经告一段落， 我们预计今年后期的发行节奏将恢复常态，由此带来的供给压力或将总体减弱。除此以外，从 供给增速的角度，我们看到金融债后期供给回落较快，我们预计金融债后期的估值修复弹性将 大于市场平均，而目前隐含税率虽已回踩至理论位置，但与历史走势相比，仍处于较高位置， 后期依然有回落的空间。 2、市场策略——最大的机会来自于估值修复 债券收益率曲线继续陡峭化，这种陡峭来自于预期带来的利率体系的重建，资金成本上升 的预期是推升长端利率的最主要的推手，而信用利差则是带来整体长端利率的重估的重要条 件。近期的资金面有所缓解，但是长端利率未有跟随反映，说明长端利率对基本面的反映已经 钝化，十年期国债仍有打破 4.1%的可能，虽然短端金融债或有一定交易弹性，但需要等到九 月底资金面风险释放后，故利率品短期机会并不多。 资金成本上升的预期使买盘沿信用链条出现下降，从而使得低评级信用债行情结构性好于 高评级，我们认为短期经济仍具下行空间，博取信用利差缩窄的风险仍然很大，所以低评级信 用债的机会仍需等待，业绩地雷隐患依然未除，故信用债方面，我们认为最大的博弈机会来自 于估值修复，其中我们重点推荐目前估值溢价已经很高并且久期较短的华锐债和中富债，由于 其资产负债率并未减损，故目前的票息收益值得博取。 1 一、后面的供给还有多少 我们之前曾研究过，债券收益率总体长趋势与市场供给息息相关，而从短周期来看，市场供给的 同比指标领先二级市场趋势一个阶段（供给底部为衰退期末、顶部为滞涨期始）。那么，近期新债的频 繁发行引发了市场对存量的抛售，目前的发行节奏是否会具有持续性？后期的债券供给是否会继续抑 制债券行情？目前全市场的供给压力主要在国债和金融债项上，利率品供给分析则是后期的关键所在。 图表1 市场供给的同比指标领先于二级市场趋势 数据来源：联讯证券投资研究中心 图表2 市场的供给压力主要在于国债和金融债 数据来源：联讯证券投资研究中心 从国债市场看，目前今年已发行国债 11,677.54 亿元，按照