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市场化进程、债务融资和盈余质量 　　摘要：本文选取2003年至2011年全部A股上市公司为研究样本，实证检验了上市公司债务融资对盈余质量的影响。结果发现：上市公司中企业债务融资比率与盈余质量负相关；国有上市公司债务融资比率与盈余质量呈“U”型关系，非国有上市公司债务融资比率与盈余质量呈倒“U”型关系；市场化进程的改善能够在一定程度上削弱整体上市公司中债务融资比率与盈余质量的负相关性；能够削弱上市公司中债务融资比率与盈余质量的“U”型关系。 关键词：市场化进程 产权性质 债务融资 盈余质量 一、引言 作为上市公司会计信息质量最重要的指标，盈余质量一直是学术界研究的热点，国内外已经有较多文献从公司治理的角度对盈余质量进行了深入的研究，主要从股权结构、董事会特征等方面分析了公司治理与盈余质量之间的关系，但从债务融资视角研究盈余质量的文献较少。债务融资的治理效应与股权治理、董事会治理一起构成了现代公司治理的基石。债务治理通过减少“股权稀释”产生的代理成本以及减少管理者自由支配的现金流来发挥治理效应，通过发挥债权人监督的专业优势，可以有效降低由于信息不对称导致的代理成本。根据公司财务理论，债权人有监督企业的能力和激励。债务契约对企业的内部激励和外部约束会提高其治理质量并改进盈余质量。但当债务融资比例较高时，企业面临较高的风险违反债务契约，为避免超越债务契约的极限值，企业可能会进行盈余管理，这就降低了盈余质量。因此债务融资对于盈余质量有重要的影响，将债务融资作为一个重要的影响因素对盈余质量进行考察也就有了研究意义。国内已经有学者对债务融资与盈余质量的关系进行初步研究，但研究结论存在较大分歧，二者是线性还是非线性关系有待于深入的探讨，如果是线性关系，那么是正相关关系还是负相关关系也有待于进一步的探讨。我国国有上市公司存在预算软约束和政府隐性担保，而非国有上市公司融资困难，不同产权性质的企业面临的债务融资环境存在显著差异，所以有必要区分产权性质考虑上市公司中债务融资与盈余质量的关系。我国地区市场化进程存在很大差异，市场化进程较高的地区，法律制度较健全，制度执行机制也比较完善，对债权人的法律保护程度较高，可能对二者的关系产生影响，所以本文将会进一步考虑市场化进程对债务融资与盈余质量关系的影响，以及市场化进程对不同产权性质的上市公司中两者关系的影响。 二、研究设计 （一）研究假设 已有的对债务融资与盈余质量关系的研究产生了两种不同的结论：（1）债务融资积极监督假说。首先，从外部债权人来说，债权人贷款给企业后，有监督企业的能力和激励，防止企业进行盈余操纵，保证借款企业的盈余质量。其次，对于债务企业来说，负债的利息采用固定支付方式，负债的利用能够减少企业的自由现金流量，企业持有高额现金流量会诱使管理层从事低效投资和在职消费，管理层会采取盈余操纵的方式来掩饰投资失误以及在职消费的漏洞，那么负债融资就能够起到治理效应，间接遏制管理层的盈余操纵行为，保证企业的盈余质量。再次，管理层也存在提供高质量的盈余来降低融资成本的动机。Francis等（2005）研究结果表明，越依赖外部融资的公司，披露水平越高。Sungyoon和Wooseok（2009）研究也发现，随着银行监督力量的增强，企业的盈余质量得到了有效的改善。万红波等（2010）研究表明，当企业债务融资水平较低时，债务融资的积极作用占主导地位，负债融资能够提高盈余质量。（2）债务契约假说。债权人借款给企业时，会与企业签订债务契约，债权人通过正式的债务契约，对借款企业提出一些约束条件，如限制企业的股利支付、股票回购和举借新债务等行为。此外，债务契约还可能要求债务企业维持特定水平的营运资本、利息保障倍数、净资产总值等财务指标。会计政策选择决定了这些监控指标的计量和评估，对评估既定债务契约的履行或违约有着直接影响。债务契约假说认为企业偏离债务条款的程度越大，管理者通过会计政策的选择将未来盈余调节到当期的动机就越强（Watts和Zimmerman，1986）。Watts和Zimmerman的研究得到了一些学者的支持。Othman和Zhegal（2006）的研究显示，企业为了提高在谈判中的能力，进行了增加收益的盈余管理。Liu等（2010）的研究表明，企业为了以较低成本获得债务，在发行债务前进行了盈余操纵。张兆国等（2009）在公司治理与盈余管理的研究文献中提及上市公司的资产负债率与盈余质量负相关。杨继伟（2009）的研究显示资产负债率的增加降低了盈余质量。目前，企业都积极争取上市资格，因为上市资格稀缺，能够成功上市意味着该企业具有一定的资金实力和公信力，即使在上市公司业绩很差时，也很少有上市公司破产导致债权人的资金无法收回，因为在上市公司面临资不抵债的时候，会有很多的公司来争取收购该