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中国平安上涨为估值修复 戴维斯双击仍在路上《红周刊》特约作者 陈继豪 本周，中国平安每股（前复权）突破70元。随着中国平安股价的上涨，二级市场对中国平安的关注度得到很大程度的提升，但围绕其估值仍存在许多争议。通威资产的董事长李驰先生在接受《红周刊》采访时曾提到，他从2008年时就一直看好中国平安，蛰伏9年才守得云开见月明。而笔者认为，中国平安刚刚进入全新走势，目前的上涨仅是估值修复，中国平安在今后10年将进入加速增长期，市值有望达到五万亿以上。和贵州茅台一样，中国平安也可以贴上“非卖”标签。中国平安依然被低估 2007年在牛市背景下，中国平安作为次新股被资金热炒，股价最高时其PEV（总市值对其内含价值的倍数）达到了7.32倍。紧接着在2008年全球金融危机及公司收购富通事件的“黑天鹅”影响下，股价出现了一轮迅速下跌，并于2008年10月创下了21.08元/股的历史最低价。之后股价一蹶不振，直到2013年3季度才重新步入上升通道，期间虽然有2015年股灾干扰，但稳步上涨态势依然没有改变。 四看中国平安自上市以来的十年中，营业收入增长了6.6倍；年化复合增长率21%，净利润增长了8.5倍，年化复合增长率25.2%；股价较其发行价上涨了2.3倍，年化复合增长率仅12%（见图1）。这十年，公司净利润增长水平大于其营收增长幅度，而营收增幅又远远大于其股价表现。这种长期不同步的增长，既消化了上市初期形成的估值泡沫，也为股价上涨积蓄了充足的能量。 通过图1还可以看到，2012年是中国平安净利润累计增长率的拐点。自2013年始，公司的净利润累计增长率开始超越了其营收累计增长幅度，且两者差距有持续扩大的趋势；同时净利累计增长曲线始终与股价累计上涨曲线保持着远距离的平行上行态势，这预示着中国平安的价值一直处于低估状态，2013年以来其股价的上涨只是同期盈利增长的结果，目前其估值修复过程尚未真正开始。 长期以来，国内投资者习惯于运用PE、PB等给企业进行估值,但对于核心业务模块为保险的中国平安这类企业来说，由于保险行业收入、成本计量的特殊性，无法用PE、PB估值方法进行量化。PEV（股价对应于每股内含价值的倍数）才是衡量保险业估值水平的一个重要的估值指标。 图2是中国平安自上市以来各年PEV的变化。中国平安上市以来各年PEV平均值是1.82，从上图可以看出，除了刚上市前三年之外，其余年份的PEV值始终在1至2的区间内波动。按照2017年内含价值预计金额8000亿元（其中寿险业务EV预计5000亿元）测算，截至2017年10月31日，中国平安的PEV值仅为1.47。而海外保险业巨头友邦保险PEV多年一直维持在2.0左右。因此笔者认为，一旦投资者理解了中国平安综合金融模式、“金融+科技双驱动”所具备的优势后，中国平安PEV维持在2.0左右将是今后的常态。中国平安的投资价值在哪里 那么现在依然被低估的中国平安，有什么理由被贴上“非卖”标签呢？ 这还得从中国平安基本面及未来成长前景来看。笔者通过分析认为，中国平安股价目前正行走在自2014年四季度以来因内含价值持续增长驱动继而叠加估值提升所造就的戴维斯双击之路上。 目前诸多有利条件将使得中国平安的估值水平最终由折价走向合理、甚至溢价。首先是市场风格的转换，小市值、绩差股股价一落千丈，而基本面和价值投资正成为市场的主流，社保等大的投资机构也正在引导价值投资。大市值股票越来越受市场青睐，“市值大的股票没有参与价值”逐渐成为历史。随着A股加入MSCI指数，许多指数基金即将被动配置A股，而有品牌背书的、分红积极的蓝筹股各方资金已经开始布局、甚至抢筹。那么作为上证50第一权重股、且每年实施两次分红的中国平安自然最能受到市场资金的关注。而且公司董事长马明哲先生明确表示，公司正计划考虑逐步提升分红比例，这都有利于市场重新审视其估值。 目前，中国平安旗下重要参股公司或子公司如陆金所、平安证券等都已经有了上市计划。陆金所的上市时间更加确定，预计2018年即将上市。这些公司估值水平高、且中国平安权益额大。一旦上市重估，对中国平安股价必有很大的拉升作用。 另外，一个投资标的被看好，离不开其所在行业所处的大环境。而中国平安所处的保险行业，正处在发展的蓝海期。根据发达国家经验，当人均GDP跨越1万美元时，是保险飞速发展期。2016年，中国人均GDP已经超过8000美元，距离1万美元仅一步之遥，这预示着中国的保险业爆发已近在咫尺。截至2016年末，全球保险深度为6.2%，而我国2016年全国保险深度仅4.16%，保险密度2258元。根据“新国十条”，到2020年我国保险深度要达到5％，保险密度要达到人均3500元人民币。为了达到这一目标，2016到2020年间的名义保费年均复合增长率最低为12％。自2014年提出“2020目标”以来