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利用黄金期货为白银现货生产企业套期保值案例分析 海证期货 刘潇 广发期货 冯亮 一、企业基本情况介绍 A公司为一家白银冶炼企业，位于湖南省永兴县。永兴县被称为中国银都，该县虽然不产银矿，但通过从“三废”中提炼回收白银，每年的白银生产量在2000吨以上，占全国总产量的1/4。A企业为当地的一家中等主营白银提炼回收的企业，年白银提取量在30吨左右。主要通过各大矿、医院和有色金属冶炼企业所产生的废渣、废料、废液，如厂矿含金银的废渣、尾砂、废坩埚、阴沟泥等，通过利用传统生产工艺技术从三废中提炼回收白银。 企业性质为合伙经营制，基本上属于家庭作坊，员工10-15人，其中包括老板、财务、工人和市场销售。企业从各地以较低价格收购废料（相对于废料中所含白银的价格，废料价格极低，多数时候废料成本只占最终销售收入的5%-10%左右），提炼出来的白银出售给企业、大型交易所，或者是卖给中介、同行等等，总体而言利润较高。因此相对来说，企业在购入原料方面所面临的风险不大，但在销售端，面临着由于白银价格波动比较剧烈（白银的波动性位于贵金属之首，从2008年3月至2008年10月，在短短的半年时间里现货白银的价格下跌了60%左右），导致企业利润难以保证的风险。 因此这类企业也有套期保值的需求，企业主需要在银价较高、或者是市场看跌时锁定自己的利润。于是，A公司求助于B期货公司，做套期保值。 由于国内期货市场没有白银期货，因此A公司不能通过白银期货来直接进行套期保值。但由于黄金和白银同属贵金属，二者之间价格有较强的相关性，因此B公司提出能否通过黄金期货来间接为现货白银进行套期保值，还对此进行了相关的数据统计以及可行性分析。他们选取2008年初到2009年6月现货黄金和现货白银的周收盘价作为对比数据分析，得出二者之间的相关系数为72.58%，价格走势基本具有一致性，可以进行套期保值（图1）；又对这两组数据进行回归分析后得出现货白银相对于黄金期货价格的β系数为0.0344，即如果采取完全套期保值，则为1吨白银进行卖出套期保值需要在期货市场上卖出0.034吨黄金期货合约。 二、套期保值的基本思路和具体操作 （一）套期保值的基本思路 1、从企业盈利模式上看，A公司是“两头在外”（购买废矿以及出售冶炼的银粒）的企业，但由于废矿的价格较低，成本风险相对于卖出白银的价格风险来说要小得多，因此B期货公司建议A公司采取一头套保的方式，即仅在期货市场上进行卖出套保，而忽略掉买入废矿价格波动的风险。 2、关于套期保值的比例，考虑到A公司刚接触期货这个新的品种，B期货公司建议先从部分套保入手，初期基本上选择30%的头寸进行套期保持，在经历了几次价格下跌后，套保头寸逐步增加值50%。但由于2010年贵金属价格出现了快速上涨的行情，因此建议企业在这个过程中暂时不要参与套期保值。 （二）套期保值的操作过程与结果 2009年6月初，A公司在本地收购了一批30万吨白银含量为43g/吨的废矿，通过估算，该批废矿可提取纯银约11.6吨，根据之前计算的套保系数β以及30%的套保比例，A公司在上期所卖出了118手12月份的黄金期货合约。 从6月初到7月底30万吨的废矿在两个月的时间内分批提炼完成，企业将银粒以市价卖出，在这两个月期间内，现货白银价格的跌幅在15%左右，金价的跌幅在5.6%左右。在B期货公司的建议下，A公司将118手空单在两个月的时间内依据现货市场的行为分批平仓，最终统计发现，这118手黄金期货空单共为企业共挽回了140万元左右的损失（或者说是增加了140万左右的盈利）。而在现货市场上，该企业在扣除成本后的盈利在800万元左右，期现市场共计盈利940万元。 建仓和平仓的过程如下表所示： 时间 操作 价格 合约与手数 6月3日 建仓（卖空） 216元/克 118手0912合约 7月3日 买入平仓 205元/克 40手0912合约 7月9日 买入平仓 201元/克 40手0912合约 7月20日 买入平仓 206.5元/克 38手0912合约 这一些列操作在期货市场中的利润为： 7月3日平仓盈利： 40×（216-205）×1000=44万元 7月9日平仓盈利： 40×（216-201）×1000=60万元 7月20日平仓盈利：38×（216-206.5）×1000=36.1万元 共计盈利：44+60+36.1=140.1万元 （三）后续影响 事实上，A公司后来又进行了两次套期保值的操作，且套期保值头寸逐渐增加到了50%，一次是2009年11月到12月，另一次是2010年1月初到2月底，每次的时间跨度都在两个月左右，均达到了预期的目标。而且参与套保后，A公司在现货市场的销售策略变得更加灵活和主动，主要表现在银粒在炼造出来后不急于出货，在