效率场迷思.pptVIP

第二章 效率市場迷思 不效率證據(3/15) 孿生證券價格迷思：ADR與普通股 美國存託憑證(American Depository Receipt; ADR)是指外國公司在美國上市的股權憑證，台積電與聯電就發行過ADR。 基本上ADR跟發行公司之普通股的權益是一樣的(相同商品，故以相同貨幣計價時價格應該一樣)，俗稱孿生證券(twin securities) 。 但ADR與普通股之價格卻有很大的偏離(偏離程度高達50%~80%的水準)，而且這種偏離持續的時間竟然持續長達6個月之久。(參見課本圖2-1) Royal Dutch與Shell同意以60:40的比例分配利潤，所以Royal Dutch的股價應是Shell的1.5倍；下圖是兩公司股票價格偏離此一比例的百分比 不效率證據(4/15) 封閉型基金折價迷思 封閉型基金和一般股票一樣，在證券市場上交易，投資人可以隨時按市價買進買出。封閉型基金的價值，應該等於該共同基金所投資的所有標的之市值。 但在NYSE上市的共同基金Morgan Stanley Eastern Europe Fund在2006年5月時，每檔價格較其淨資產價值高出39%，到了2006年10月，又掉到了淨資產價值的94%。 英國封閉型基金平均折價百分比 不效率證據(5/15) 母公司價格迷思 若某一家公司(母公司)轉投資了幾家子公司，則母公司股票的價值應該是母公司與所有子公司價值之總和。 例如：A公司轉投資了b、c兩家子公司，b公司獨資設立(公司價值100%屬A公司所有)，c公司出資80% (公司價值80%屬A公司所有)。假設V(A’)是A公司本身的營運價值(未投資b、c之前)， V(A)是A公司投資b、c之後的價值；V(b)、V(c)分別代表b、c的價值中屬於A公司的部份，則 V(A) = V(A’) + V(b) +V(c) 不效率證據(6/15) GM轉投資了Huges Electronics與Commerce One兩家子公司(媒體通訊科技類股) 。在2000年3月時，GM每股價格為75美元，而根據分析師估計， Huges Electronics與Commerce One兩家子公司的價值就佔了約60美元，GM本身的價格只值15美元，在當時很顯然地低估了GM的價值[這是因為dot com bubble高估了通訊科技類股價值所致]。 V(A’) = V(A’) －V(b) －V(c) = $75-$60 = $15 亦即就GM公司的企業價值而言 V(A’)≠V(A’) － V(b) －V(c) Fayrewood是Computerlinks的母公司(持股51%) ，照理講， Computerlinks股價的51%應佔Fayrewood的股價的一定比例。下圖繪出實際股價比例偏離既定比例的幅度 圖2-2 SP500之實際指數與不同折現率下之理論價值 不效率證據(14/15) 股票報酬率平均「過大」的現象，就是所謂的權益風險溢酬迷思。亦即，雖然股票市場的價格波動風險比債券高，但長期而言，投資股票的實際報酬率比債券高的機率是很大的，就此角度而言，股票的風險並不如想像中大，但美國的股票市場實質超額報酬卻高達7% 。 行為財務對權益風險溢酬迷思的解釋：就股價來說，波動愈大表示風險愈大；投資人所嫌惡的，可能並不是報酬的波動風險(risk aversion)，其所真正在意的也許是損失的可能性及可能損失的幅度，也就是說，以「風險嫌惡」來描繪投資人特性，可能不如「損失嫌惡」(loss aversion)來得真切(展望理論)。 市場看待風險的角度和態度，都與理論模型中的假設有一段距離；人們主觀的感受常常凌駕在客觀的事實之上。 達成效率市場的必備條件 市場要達到效率性，必須具備幾個條件 資訊是流暢無私的 人是具備理性智慧與能力的 套利是運作無礙的 投資人都是以追求財富價值最大化為目標 但這四個條件實際上卻不一定成立，底下分別一一說明。 市場不效率是否意味著可以輕易打敗大盤？ LTCM被市場不效率打敗的例子(課本41頁) 在效率市場假說下，投資人無法系統性地打敗大盤，因為價格已經等於價值了，所有的市場價格都是反映了該資產未來現金流量與風險後的公平價格，所以不會有超常利潤。 心理偏誤同時帶來報酬與風險，一方面提供很多機會賺取超常利潤，但另一方面卻也是陷阱處處，投資人所面臨的風險可能更大於效率市場中的風險(除了公司經營的風險外，還有人心所造成的風險)，因此，在不效率市場中欲能系統性地打敗大盤，亦非易事。 * * 本章大綱 市場不效率的證據 為什麼市場不效率？ 市場不效率是否意味著可以輕易打敗大盤？ 不效率證據(1/15) 很