10 第10章 公司并购的与资产剥离.pptVIP

公司并购与剥离 学习目的 熟悉并购的类型、并购协同效应与价值来源; 掌握并购价格对价方式对并购双方股东价值的影响； 熟悉反收购的管理策略和抗拒策略； 熟悉资产出售、股权分割等重组对公司价值的影响。 10.1 并购与价值创造 10.1.1 相关概念界定 10.1.1 相关概念界定 收购(acquisition)是指一家公司（收购方）通过现金、股票等方式购买另一家公司（被收购公司或目标公司）部分或全部股票或资产，从而获得对该公司的控制权的经济活动。与收购相近的两个概念是接管和要约收购。 接管(take over)，通常是指一家公司由一个股东集团控制转为由另一个股东集团控制的情形。接管可通过要约收购、委托投票权得以实现，因此接管比收购涵义的范围更大。 要约收购（tender off）或标购，是指一家公司直接向目标公司股东提出购买他们手中持有的该公司股份的要约，达到控制该公司目的的行为。  10.1.2 并购基本类型 根据并购的产业组织特征和行业特点，并购分为横向并购、纵向并购和混合并购三种类型。 横向并购是指处于相同市场层次上的公司并购，即两个或两个以上生产和销售相同或相似产品公司之间的并购行为。 纵向并购是指发生在同一产业的上下游之间的并购，即生产经营同一产品相继的不同生产阶段，在工艺上具有投入产出关系公司之间的并购行为。 混合并购是指两个或两个以上相互没有直接投入产出关系公司之间的并购行为，是跨行业、跨部门之间的并购。 10.1.2 并购基本类型 按并购的实现方式划分，可分为: 现金支付型、品牌特许型、换股并购型、以股换资型、托管型、租赁型、合作型、合资型、无偿划拨型、债权债务承担型、杠杆收购型、管理层收购型、以及联合收购型等。 10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 内涵式扩张是通过建立新的产品线、市场和流程实现自我发展。 外延式扩张者是通过并购获得社会上现存的生产能力实现发展。相对而言，并购可以迅速获得所需要的资源或生产能力，缩短从投资到投产所需要的时间；并购可以直接获得原有公司的经营经验，减少竞争压力和经营风险；并购可以通过换股方式获得公司扩张的资本来源，降低公司的财务风险。  10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 为扩大资产规模，增加公司价值，不同投资方式对收购公司价值的影响分析如下 10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 第一，内涵式扩张。公司自我投资300万元建设一条产品生产线，预计销售收入为1000万元，假设ROIC、折旧占投资比例、营运资本追加投资比例、资本支出净额比例、增长率、资本成本等指标保持不变。公司自我投资的自由现金流量现值为12?000万元，扣除投资额 (300万元)，公司价值将增加900万元，即公司价值提高了3.8%(900/24 000)，见表10-1第三栏所示。 10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 第二，外延式扩张。公司拟收购一家公司而不是自我建立新产品线，收购后出现三种情况：①收购后无协同效应。假设目标公司价值增长模式与收购公司内部增长模式相同，则目标公司未来现金流量的现值为1?200万元。假设收购溢价为30%，则收购价格为1?560万元(1 200×1.3)，大于目标公司未来现金流量的现值，收购行为没有为公司创造价值，反而使收购方的价值下降了1.5%(-360/24 000)，见表10-1中第四栏。 10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 ②假设收购后可使目标公司的ROIC由20%提高到30%，其他变量保持不变，目标公司的价值为1 700万元，扣除收购价格1?560万元，收购方价值增加了0.58%，也就是说，新创造的价值大部分转移给了目标公司的股东，见表10-1中的第五栏。 ③假设收购后可使目标公司的增长率由4%上升到6%，其他变量保持不变，目标公司的价值为1?605万元，扣除收购价格后，收购方价值仅增加了0.19%，见表10-1中的第六栏。 10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 10.1.3 内涵式扩张与外延式扩张 表10-1的结果表明，收购一家公司创造的价值（即使在后两种情况下）低于公司自我投资建立产品生产线创造的价值。作为一种替代方案，假设收购方新产品的生产能力、技术能力和营销能力等与目标公司相同。事实上，收购方进入一个新的领域可能面临高于目标公司的竞争压力等，而且收购时支付太高的溢价也会降低收购创造的价值。 10.1.4 并购协同效应与价值创造 寻求资本增值，增加公司价值是并购行为的基本动因。假设A公司拟收购B公司，公司价值分别为VA和VB（对于上市公司一般是指两家公司独立存在时的市场价值，且假设等于其独立状态下的内在价值），两家公司合并价值为VAB，如果VAB大于（VA+VB），则