241股权分置、市场投机泡沫与中小企业板IPO抑价 张孟姬.docVIP

股权分置、市场投机泡沫与中小企业板IPO抑价 张孟姬 （中央财经大学会计学院 北京 100081） 内容摘要：大量实证研究表明，IPO抑价现象在各国普遍存在。作为我国证券市场的一个新兴板块，中小企业板IPO有其自身的特点。本文比较了股改前后的市场中投机泡沫现象对中小企业板IPO抑价的影响程度。结果表明, 我国中小企业板市场投机气氛严重，存在投机-泡沫现象，导致我国中小企业板存在相对严重的抑价现象且抑价波动幅度较大。同时，我国中小企业板市场中的IPO抑价受多因素的共同影响，信息披露等制度对中小企业板的发展起了一定的积极作用。 关键词:IPO抑价;中小企业板;投机泡沫现象;股权分置改革 国内外大量研究表明，IPO存在三个异常现象，即短期抑价 (the Short-run Underpricing)，长期定价偏高(the Long-run Overpricing)和热销的发行市场 (the Hot Issue Market)。其中，IPO短期定价偏低一直是较为热门的研究课题。 IPO抑价，又称初始超额收益率（Additional Initial Return ），描述的是在首次公开发行股票过程中，股票上市首日收盘价高于其发行价的现象。这一现象并非是中国股票市场或新兴市场所特有，实际上在全世界范围的股票市场都存在此种现象，仅仅在折价程度上有所区别，如表1所示。 表1 部分国家和地区IPO平均初始收益率资料来源： 资料来源：Warren Gorham Lamont Handbook of Modern Finance 国家 研究者 样本数 起止时间 初始收益率 美国 Ibbotson， Sindelar Ritter 13308 1960-1996 15.80% 加拿大 Jog Riding; Jog Srivastava 258 1971-1999 6.30% 日本 Fukuda，Dawson Hiraki；Hebner Hiraki 1689 1970-2001 28.40% 法国 Husson Jacquillat; Leleux Muzyka 571 1983-2000 11.60% 香港 McGuinness; Zhao and Wu; Ljungqvist Yu 857 1980-2001 15.90% 巴西 Aggarwal，Leal Hernandez 62 1979-1990 78.50% 韩国 Dhatt， Kim Lim，Choi Heo 477 1980-1996 74.30% 马来西亚 Isa，Isa Yong 401 1980-1998 104.10% 中国 Datar and Mao 432 1990-2000 256.90% 作为证券市场的特殊板块，2004年设立的中小企业板在交易和监察制度上有别于主板市场,实行比主板市场更为严格的信息披露制度。那么,在各国股票市场中普遍存在的抑价现象,是否也在我国中小企业板存在?这就是本文所要研究的问题。 一、制度背景 （一）中小企业板 2004年5月17日，经国务院批准，中国证监会正式发出批复，同意深圳证券交易 针对中小企业板块的特点,实施方案就中小企业板块设立初期相应制度安排进行了明确。首先是发行制度。规定中小企业板块主要安排主板市场拟发行上市企业中流通股本规模相对较小的公司在该板块上市,并根据市场需求,确定适当的发行规模和发行方式。其次是交易及监察制度。针对中小企业板块的风险特征,方案在交易和监察制度上做出有别于主板市场的特别安排。在完善交易信息公开制度方面,引入涨跌幅的偏离值、振幅及换手率等监控指标,并将异常波动股票纳入信息披露范围,按主要成交席位分别披露买卖情况,提高信息披露的有效性。 （二）我国 IPO 发行制度 IPO 发行制度一般包括发行审批制度、发行方式以及发行定价制度三个方的内容 2006 年 9 月 2006 年 9 月18 日，证监会发布《证券承销与发行管理办法》 1．我国新股发行审批制度 2004 年开始，我国实行保荐制，即保荐代表人制度。保荐制的主体由保荐人和保荐机构两部分组成，满足一定条件和资格的人方可担任企业发行股票的保荐人，凡具有两个以上保荐人的证券公司（或资产管理公司）可成为保荐机构，并具备推荐企业证券发行上市的资格。保荐人就其本质来说，是希望对证券发行设立一个“第一看门人”。 2．我国新股发行方式 2000年2月13日,中国证监会发布《关于向二级市场投资者配售新股有关问题的通知》在新股发行时,将一定比例的新股由上网公开发行改为向二级市场投资者配售,投资者根据其持有上市流通证券的市值和折算的申购限量,自愿申购新股。在2006年上半年基本