上市公司债务融资、公司治理与市场价值.PDFVIP

汪 　辉 :上市公司债务融资、公司治理与市场价值 上市公司债务融资、公司治理与市场价值 汪 　辉 (上海财经大学 　200083) 　　内容提要 :本文就上市公司的债务融资与公司治理 、公司市场价值的关系进行了理论 分析和实证检验 ,发现我国上市公司债务融资占总资产的比重不大 ;总体上债务融资具有 加强公司治理 、增加公司市场价值的作用 ,但是对于少数资产负债率非常高的公司 ,这种 作用并不显著 ;市场对公司发行债券有积极的反应 ; 同时债务融资起到了传递公司业绩的 信号作用 。 关键词 :债务融资 　公司治理 　市场价值 一 、问题的提出 ( ) 近年来我国上市公司的资本结构 、融资方式越来越受到广大学者的重视 。袁国良等 1999 发 ( ) 现我国上市公司对股权融资特别偏爱 ;原红旗 2003 也发现上市公司对增发新股的方式尤其感兴 趣 。而对于另一种融资方式 ———债务融资 ,上市公司似乎兴趣不大 , 国内对上市公司债务融资的经 验研究也相对较少 。那么 ,我国上市公司目前的债务融资状况如何 ,债务融资与公司治理 、公司市 场价值之间存在怎样的关系呢 ? 本文试图在理论分析和实证检验的基础上 ,为我国上市公司的债 务融资提供一些经验性的结论 。文章后面部分的结构如下 :第二节从理论上分析了债务融资对公 司治理的作用 ;第三节介绍了样本和变量的选取以及模型的建立 ;第四节是实证分析与检验 ;最后 , 第五节总结了研究结论并提出了一些建议 。 二 、债务融资与公司治理 ( ) 现代的资本结构理论研究始于 Modigliani 和 Miller 1958 提出的MM 定理 。该定理在一系列严 格的假设下推导出资本结构和企业价值无关的结论 。也就是说 ,在一定条件下 ,无论企业采取债务 融资还是股权融资 ,企业的市场价值并不受影响 。当然 ,这个结论与事实并不完全一致 。后来 ,人 们在修正的MM 定理中引入了税盾的作用 ,推出企业价值随债务的增加而上升 ,直至企业百分之百 地采取债务融资为止 。之后的学者又考虑到债务的增加也会带来企业经营的风险 ,所以又引入了 破产成本理论 ,得出 ,企业的最优资本结构应根据债务带来的企业价值增加与债务引起的破产成本 增加权衡而定 。 20 世纪 70 年代以来 ,西方许多学者开始从其他理论出发寻求企业最优资本结构的决定 。他 们的研究成果大致包括以下四类 :代理成本理论 、不对称信息理论 、产品市场理论和公司控制权理 论 。伴随着公司治理理论的发展 ,债务融资在公司治理中的作用越来越受到广大学者的关注 。 J ensen 和 Meckling ( 1976) 指出 ,现代股份制企业中普遍存在股东和经理人员的冲突 。由于经理 可以任意挥霍公司资产以满足个人私欲 ,而在其不拥有 100 %的股权时又不需要为此付出完全的 　作者感谢上海财经大学财务与会计研究院朱红军博士、黄俊博士研究生对本文提出的宝贵意见 。当然 ,文责自负 。 28 © 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. 2003 年第 8 期 成本 ,故而公司的市场价值会减少 。当公司的规模一定时 ,债务融资比例增加 ,则股权融资比例减 少 ,经理所持股份占公司总股份的比例就会增加 ,经理挥霍的成本也就相应增大 , 因而这种侵 占行 为就会有所减轻 ,于是债务融资起到了减少代理成本的作用 。 J ensen ( 1986)