实物期权存在的问题及其前沿述评.pdfVIP

2005年1 1月 重庆大学学报(自然科学版) NOV．2005 第28卷第11期 Journal of Chongqing University(Natural Science Edition) Vo1．28 No．1l 文章编号：1000—582X【2005)11—0142—04 实物期权存在的问题及其前沿述评’ 周 焯华 (重庆大学经济与工商管理学院，重庆 400030) 摘 要：实物期权方法已经成为企业价值评估、公司理财、战略投资管理、投资决策、筹资决策财务 分析、公司并购等领域的重要工具．但实物期权方法在理论上和实践应用存在许多问题．文中将对实物 期权研究的前沿性问题进行分析，指出了进一步研究的方向． 关键词：金融期权；实物期权；博弈论 中图分类号：F271 文献标识码：A DCF模型已经由于使用了风险贴现率和对未来 1 实物期权定价的主要模型及存在问题 现金流的主观估算而受到批判．此外，DCF模型没有 考虑隐含于资本项目中的潜在期权价值．实物期权是 金融期权价格及复制投资策略的确定与投资者的 20世纪70年代末出现的对投资价值评估的一种新方 风险偏好及禀赋无关，其不确定性主要来自市场风险． 法，该方法充分考虑了其标的物(资产)的不确定性， 而实物期权的不确定性来源比较复杂，既包括市场风 从20世纪80年代起不少学者已着手研究如何利用金 险，也包括非市场风险．很多情况下，个人的风险偏好 融期权理论对实物期权进行估价，并取得了很大的进 及禀赋会对实物期权价值产生影响． 展．Myers(1977)把实物期权引入企业价值评估之中， 目前，对实物期权定价模型主要有：离散的时间模 Myers认为企业价值是由已到位资产的贴现值和未来 型，如二叉树期权定价模型(Binomial Option Pricing 增长机会的贴现值组成，未来的增长机会可以理解为 Mode1)、格子气模型(Lattice Mode1)、有限差分模型， 企业所拥有的增长期权…．传统评估方法存在很大的 和动态折现现金流(Dynamic Discounted Cash Flow， 缺陷．如Dixit．A．K和Pindyck．R．S等曾经指出，传统 DDCF)模型，连续的时间模型如Black—Scholes公式或 的评估方法忽略以下几个问题【2-3】：新投资的战略成 带边界条件的随机微分方程(PDE)以及动态规划 长机会；延期投资决策的可能性；新信息对项目经营灵 模型． 活性的价值；等等．近20年来，借鉴金融期权发展而来 二叉树期权定价模型(Binomial Option Pricing 的实物期权理论与方法在解决实物投资中的不确定性 Mode1)是用离散时间近似描述潜在资产变动的连续 与不可逆性等问题卓有成效．Myers之后实物期权研 随机过程，而且能够近似描述几何布朗运动(GBM)连 究取得了丰硕的成果：如Pindyck．R．S【4-5]、Trigeorgis 续随机过程．但也有局限性，即随着节点的增多需要计 和Mason(1987) J、McDonald(1986)研究了等待或推 算的节点数呈几何级数增加，运算量会很大；只能同时 迟(Wait or Defer)期权 ；Lint和Pennings(1998)[引、 考虑一种或两种不确定性因素． Kulatilaka和Perotti(1998) 研究了成长(Growth)期 应用格子气模型是用离散时间近似描述潜在资产 权．当然，国外还有大量的实物期权文献．尽管实物期 变动的连续随机过程，而且能够近似描述比几何布朗 权取得很多成果，但仍然存在许多问题，需要进一步 运动(GBM)过程更复杂的连续随机过程．但也