债券和股票的定价PPT.pptx

第四篇 资本结构与股利政策 2018-1-23 1 尚德电力进行时 无锡尚德破产重整/2013/sdpccz/ 无锡尚德申请破产重整，尚德电力在美股价暴跌，曾经最高点达到88.35美元的公司股价如今连0.6美元都不到，那些股票持有者如何面对？ 　　如果尚德电力最终破产并退市，那么股民手里的股票将一文不值。因为根据美国《破产法》，如果公司申请破产，公司全部业务必须立即停止。由破产财产托管人清理公司资产。股民手中的股票也会失去价值，因为一旦破产法庭确认债务人无清偿能力，就可不归还股东投资。而且，公司资产经清算后还要优先偿还给债权人。 曾经有一些诱惑我没有抵住，若上天再给我一次机会，我会坚决地对她说“不”…… 2018-1-23 2 有效资本市场 有效资本市场是一个股票价格能够充分反映可用信息的市场。有效市场假说（Efficient Market Hypothesis, EMH) 意味着： 投资者只能预期获得正常的收益率 公司只能以公允价格出售融资 市场有效的三个条件（A. Shleifer, 2000) 理性 独立的理性偏差 套利 2018-1-23 3 有效市场的三种类型 弱型效率（weak form efficiency），股票价格反映了所有历史信息 半强型效率（semistrong form efficiency），股票价格反映了所有公开信息 强型效率（strong form efficiency），股票价格反映了所有信息 经验证据支持弱型效率和半强型效率，不支持强型效率 股票价格的序列不相关 事件研究的超额报酬 基金的超额收益为0 内幕人交易获得超额报酬 2018-1-23 4 面临挑战 行为理论的挑战 经验证据的挑战 套利的局限 盈利意外 规模效应 市值比效应 股市崩盘和泡沫 市场有效，对公司理财的意义？ 会计选择 筹资策略的时机选择 市场价格的信息意义 2018-1-23 5 资本结构理论 馅饼模型(pie model） 公司价值是债务价值和权益价值的总和 公司价值最大化的融资策略可以实现股东利益的最大化 MM（Modigliani and Miller)命题I 不考虑税收效应、交易成本等因素，杠杆公司的价值等同于无杠杆公司的价值 该假说可以通过自制杠杆的方法予以证明 要求个人与公司可以同样的利率进行借贷 2018-1-23 8 MM（Modigliani and Miller)命题II 不考虑税收效应和交易成本等因素，股东的期望收益率（即权益资本的成本率）随财务杠杆的提高而上升；这是因为，有杠杆后股东的权益风险增加 RS/R0分别为有杠杠和无杠杠时的权益资本成本率； B/S分别为债务和权益的价值 RB为债务的资本成本率 2018-1-23 9 税盾 利息的节税效应，即为利息的税盾。在永续债务的假设下，税盾现值为tcB(tc为税率，B为债务） 考虑税盾后的MM命题 VL/VU分别为有杠杠和无杠杠时的企业价值； RS/R0分别为有杠杠和无杠杠时的权益资本成本率； B/S分别为债务和权益的价值 RB为债务的资本成本率 tc为税率； 2018-1-23 10 债务运用的制约因素 财务困境成本，即公司破产风险产生的成本 直接成本包括清算或重组时的法律成本和管理成本等； 间接成本则包括对公司经营的影响 代理成本 冒险 投资不足 撇脂 降低债务成本的方法 保护性条款：消极和积极两种 合并债务 2018-1-23 11 16-12 权衡模型：权衡税盾和财务困境成本 Debt (B) Value of firm (V) 0 Present value of taxshield on debt Present value offinancial distress costs Value of firm underMM with corporatetaxes and debt VL = VU + TCB V = Actual value of firm VU = Value of firm with no debt B* Maximumfirm value Optimal amount of debt 2018-1-23 自由现金流量假说（FCF，1986Jensen） 当公司存在自由现金流量时，权益资本的代理成本增加 该假说可修正静态权衡理论，即公司债务的价值需要考虑降低的权益代理成本 2018-1-23 13 优序融资理论(Pecking Order Theory, Myers1984) 由于发行股票会被视作价格被高估，从而导致公司权益融资成本提高；当进行债务融资时，可能面临同样的困境 故公司融资采用以下准则 内部融资优先 稳健证券优先 该理论在以下方面与权衡理论的预期不同 不存在财务杠杆的目标值 盈利的公司少用债务 公司