可赎回债券的动机.PPT

法则3：当票面利率不变时，债券的久期通常会随着到期时间而增加。 在图中，零息票债券的到期时间和久期相同。对于息票债券，随着到期年增涨，久期增加不到1年。久期图的斜率小于1。 法则4：在其他因素不变时，债券的久期和到期收益率呈反方向变化。在较高收益时，债券总值的较高部分存在于其较早的支付，这样就降低了有效期限。 图中，两种息票率均为15%的债券有不同的久期，较高到期收益率（15%）的债券的久期比较低到期收益率（6%）的债券短。 法则5：统一公债（即终身年金）的久期为(1+y)/y。 比如，当收益为10%，每年支付100美元的终身年金的久期是（1+10%）/10%=11年。 3、久期在债券投资管理中的应用 （1）对冲策略（hedging） （2）免疫策略（immunization strategies） （3）利率互换（interest rate swap） 对冲策略 就是投资者持有某种证券的头寸，通过持有另一种证券的反头寸来抵补前者的风险暴露。 显然，投资者在进行组合的时候，必须是两者的价值波动大小相等，方向相反。 持有债券头寸的时候会面临利率风险，此时投资者可以持有另一种债券的相反头寸来对利率风险进行对冲。 久期表示债券的波动性，因此可以用久期进行对冲策略。 （1）对冲策略（hedging） 图 流动偏好理论的收益率曲线 前面提及的预期假定理论和流动偏好理论都暗含着这样一个假定，即期限不同的债券可以相互替代，投资者可以根据不同利率的差异情况选最有利的债券。 市场的大体情况也许就是如此。但在市场中有些投资者无法进行期限的选择或不愿进行期限的互换，其中一部分就是喜欢短期债券，或只能投资于短期债券；另一部分只喜欢长期债券或只能投资了长期债券。对这些投资者来说，市场是分割的，分为短期债券投资者和长期债券投资者两部分。 3、市场分割理论 市场分割理论就是建立在这个基础之上的。市场分割理论认为，长、短期债券的投资者是分开的，因此它们的市场是分割的，长短期债券各有自己独立的均衡价格。短期债券的供求关系决定了短期债券的均衡利率水平；长期债券的供求关系决定于长期债券的均衡利率水平。因此，利率的期限结构是由不同期限市场的均衡利率决定的。 到期收益率（%） O 到期期限 收益率曲线 短期 长期 5 10 图 市场分割理论的收益率曲线 市场分割理论受到了较多的批评，认为这不是市场的主流，也与市场的实践不符合。如果这种观点反映了市场的主流，实际就宣告了央行的公开市场运作的失败。 在这一背景下提出了优先置产理论，根据这个理论，借贷双方都要比较长短期利率，也都考虑预期的远期利率，通过比较才会作出最有利的期限决定。 因此，所有期限的债券都在借贷双方的考虑之内，这意味着期限不同的债券的利率是相互联系、相互影响的。由此，市场并不是分割的，投资者会选择那些溢价最多的债券。 4、优先配产理论 第三节 债券定价与风险管理 一、债券定价理论（利率敏感性分析） 二、债券风险管理 1962年，麦尔奇（Malkiel)提出债券定价的五个原则。 Expectation, Bond Price, and Term Structure of Interest Rates，Quarterly Journal of Economics，May 1962 一、债券定价理论（利率敏感性分析） 定理1：债券价格与债券收益率之间反方向变化。换句话说，债券收益率曲线总数凸向原点的，当债券价格上升时，债券收益率下降。反之,当债券价格下降时，债券的收益率上升。 图中的债券面值为1000元，20年到期，半年付息，年息票率为10%。图中的曲线因到期收益率的变化而呈凸性。 当到期收益率小于10%时，债券价格逐步上升；当到期收益率大于10%时，债券价格逐步下跌。 到期收益率（%） 债 券 价 格 （元） 1000 10 债券价格与债券收益率之间的关系 0 定理2：在给定利率水平下，债券价格直接与期限有关。期限越长，债券价格对到期收益率变动的敏感程度也就越高。 在图中，当到期收益率为10%时，票面利率为10%时，三种债券都以面值进行交易。 无论到期收益率向哪个方向变动，30年期债券价格的变动最为明显。 到期收益率（%） 债 券 价 格 （元） 1000 10 价格（n=30） 价格（n=10） 价格（n=20） 期限不同的债券价格与到期收益率之间的关系 0 定理3：随着债券到期日期的临近，债券价格的波动幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价格波动幅度越大，并且是以递减的速度增大。 定理3：当到期时间增加时，债券价格对收益率变化的以下降的比率增加，即利率风险与债券到期时间不对称。 在图中，对5年期和10年期债券的价格差异与25年期和30年期债券的价格差异进行比较。 根据定理1和2，