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上市公司简评报告 传媒+化工 盐湖开发进度低于预期 下调评级至中性 08年前三季度业绩 营业收入17.87亿元，同比增长21.1%；归属于母公司的净利润2.11亿元，摊薄后EPS0.14元，同比增长33.5%。 收入与净利润均较快增长，但业绩仍低于我们和市场的普遍预期，其主要原因在于，钾肥、碳酸锂等产品的销量和价格均低于预期。 简评 盐湖资源开发 产量低于预期 产品价格有回落风险 在硫酸钾镁肥方面，上半年由于设备调试等原因致使产量低于预期，就三季度的情况来看，产品销量仍未出现实质性好转，虽然四季度是钾肥的销售旺季，但我们对全年的销量仍不乐观，并对08-10年销量预测进行下调，分别为25万吨、32万吨、40万吨。 从08年4月以来，钾肥（氯化钾）价格一直呈单边上涨态势，但进入10月份，价格开始小幅回落，虽然其价格继续下行的空间不大（目前价格仍低于国际价格），但价格下行必然影响到硫酸钾镁肥进一步提价的预期（根据含钾量测算，硫酸钾镁肥：氯化钾为1：0.52，硫酸钾镁肥的售价仍有提升空间），故我们下调了08-10年该产品的平均售价预测。 在碳酸锂方面，经历了上半年的技术改造和设备调试，三季度其产量有所恢复，但全年仍可能低于预期，谨慎起见，我们将08-10年的销量预测分别下调至2,500吨、3,500吨、4,500吨，并相应下调其毛利率水平至65%左右。销售价格则仍维持我们前期的预测，即09-10年较08年小幅回落（产品供给不断提高）。 整体而言，公司的盐湖资源开发低于我们预期，在对部分产品的价格和销量下调后，我们预测，08年青海国安的收入和净利润分别为6.74亿元、2.69亿元。 图1：07年1月至08年10月的氯化钾销售价格走势 单位：元/吨 资料来源：化工在线 表1：青海国安主要产品情况预测 ??????????????????????????? 2007A 2008E 2009E 2010E 总收入（百万） 320 674 1,033 1,648 硫酸钾镁肥 销售收入（百万） 256.5 344 416 520 销售量（万吨） 27 25 32 40 出厂均价（元/吨）（不含运费，不含税） 950 1,376 1,300 1,300 碳酸锂 销售收入（百万） 65.6 103 133 171 销售量（万吨） 0.22 0.25 0.35 0.45 出厂均价（元/吨）（不含运费，不含税） 29,800 41,000 38,000 38,000 氯化钾 销售收入（百万） 185 420 875 销售量（万吨） 5 12 25 出厂均价（元/吨）（不含运费，不含税） 3,700 3,500 3,500 粗氧化镁 销售收入（百万） 22.8 34.3 44.1 销售量（万吨） 1.75 2.45 3.15 出厂均价（元/吨）（不含运费，不含税） 1,300 1,400 1400 粗硼酸 销售收入（百万） 19.3 29.4 37.8 销售量（万吨） 1.75 2.45 3.15 出厂均价（元/吨）（不含运费，不含税） 1,100 1,200 1200 资料来源：中信建投研发部预测 期间费用基本维持稳定 08年1-9月，产生期间费用5.01亿元，同比增长15.12%，在收入中的占比28.01%，较上年同期的29.47%下降了1.46%，费用得到了较好的控制。其中，销售费用1.34亿元，同比增长15.49%，在收入中的占比7.48%，较上年同期的7.85%下降了0.37%；管理费用2.21亿元，同比增长10.85%，在收入中的占比12.36%，较上年同期的13.50%下降了1.24%，但其绝对值在行业中仍处于较高水平；财务费用1.46亿元，较上年同期的1.20亿元增加了21.85%，由于公司业务处于高投入期，预计财务费用将继续维持高位。 图1：08/1-9月与07年同期财务数据比较 单位：百万元 2008/1-9 2007/1-9 同比增长 营业收入 1,787.45 1,476.06 21.1% 毛利率 39.5% 39.7% -0.2% 期间费用占收入的比重 28.01% 29.47% -1.46% 销售费用占收入的比重 7.48% 7.85% -0.37% 管理费用占收入的比重 12.36% 13.50% -1.24% 财务费用占收入的比重 8.17% 8.12% 0.05% 实