空头场中公司治理溢酬之研究.pdfVIP

行政院國家科學委員會專題研究計畫 成果報告 空頭市場中公司治理溢酬之研究 計畫類別：個別型計畫 計畫編號：NSC91-2416-H-002-043- 執行期間： 91 年08 月01 日至92 年07 月31 日 執行單位：國立臺灣大學會計學系暨研究所 計畫主持人：柯承恩 共同主持人：楊孟萍 計畫參與人員：林宗輝 報告類型：精簡報告 處理方式：本計畫可公開查詢 中 華 民 92 國年 10 月20 日 行政院國家科學委員會專題研究計畫成果報告 空頭市場中公司治理溢酬之研究 A Study on the Premium of Corporate Governance in the Downward Market 計畫編號：NSC 91-2416-H-002-043 執行期限： 91年8月1日至92年7月31日 主持人：柯承恩 臺灣大學會計系 電子郵件信箱： chenenko@ccms.ntu.edu.tw 共同主持人：楊孟萍 東吳大學會計系 計畫參與人員：林宗輝 台灣大學會計系 一、中文摘要 1997 年起陸續爆發之亞洲金融風暴，重創了東亞各國經濟；而自2001 年 起，連一向被認為全球公司治理模範生的美國，亦陸續傳出安隆、世界通訊等重 大弊案，使得投資人信心渙散，並引發全球股市大幅下挫的連鎖反應。促使美國 政府緊急通過公司治理的相關法案，期能提昇投資人之信心。 根據 Johnson, Boone, Breach, and Friedman (2000)的研究顯示，公司治 理因素比總體經濟因素更能解釋亞洲金融風暴期間匯率貶值與股市崩 盤。因為在投資人保護措施不足的國家中，投資者預期管理者可利用各種 法律漏洞竊取公司資產，尤以在景氣低迷時，管理者無法從企業經營得到 足夠之報酬，更有意圖竊取公司資產，造成投資者信心不足，導致大規模 的資金外流，也造成股、匯市的失控。 本研究根據以上之論點出發，驗證是否於景氣不佳時，公司治理功能 方分外受到市場重視，而反應於股價報酬上，亦即有「公司治理溢酬」之 存在。首先在第一階段的測試中，由單變量 t 檢定的結果，本研究發現危 機公司與正常公司在董監事持股比率、法人董事持股比率與董事會規模此 三個變數存有顯著差異。本研究進一步使用董監事持股比率、董事會法人 席次比、法人董事持股比率、董事長兼任總經理、董事會規模這五個變數， 建構 Logistic 迴歸方程式，根據 Logistic 迴歸的結果顯示，根據上述五項 變數來區分正常公司與財務危機公司，其判斷正確率可達 75﹪左右，其表 現尚稱不錯。 在第二段測試部份，由前一階段之結果，顯示正常公司與危機公司在 上述五項變數存有極大差異，故本研究根據前述 Logistic 迴歸方程式將各 年度樣本公司區分成公司治理良莠兩組，並依據民國 80 年至民國 90 年 間，各年加權指數和前一年度相較是上漲或下跌，將其區分為多、空頭。 而本階段研究結果顯示，不論在股市多頭或空頭時期，公司治理較佳的企 業均較公司治理機制較差的企業，有超額之股票報酬；而空頭市場中之公 司治理溢酬較多頭市場為大，支持吾人的假說；而近一步敏感性分析亦獲 得支持。 根據本文的研究結果顯示，就公司績效與永續經營層面言，公司治理 機制和公司是否會發生財務危機息息相關，這可能是因為經營階層的作風 會反映在公司治理機制上面，而公司是否發生財務危機又與經營階層的作 風息息相關；在另一方面，根據本文的研究結果顯示，不論在股市多頭或 空頭時期，公司治理較佳的企業均較公司治理機制較差的企業，有超額之 股票報酬，這意味著投資人在選擇投資標的時，除了傳統的技術分析與獲 利能力等基本分析外，亦應重視投資標的之公司治理良莠，因為誠信不佳 的經營者，可能會以操弄公司業績、操縱股價的方式來愚弄投資人，當東 窗事發時，投資人將因此而遭受莫大損失，甚至血本無歸！ 關鍵詞：公司治理，空頭市場，公司治理溢酬 Abstract The corporate governance function is designed to mitigate the agency problems